天山股份(000877):3Q环比减亏,4Q转盈在望-季报点评

天山股份发布三季报,2024年Q3实现营收217.6亿元,同比-19.2％,归母净利-3.34亿元,环比减亏(2Q24:-14.9亿元),低于我们的预期(-0.49亿元),主因3Q24销量降幅大于预期,且9月台风雨水频繁,旺季涨价的时间窗口有所后移。10月以来,全国水泥价格加速修复。考虑公司盈利对水泥价格的敏感性高,我们预计公司4Q24盈利改善幅度有望较为明显,2024全年有望扭亏。维持"买入"评级。

   吨毛利继续环比改善促成3Q24环比减亏

   公司3Q24水泥熟料销量5927万吨,同比-20％,降幅大于同期全国水泥产量(同比-12％),反映了公司引领错峰生产,推动行业价格修复的决心。3Q24水泥熟料平均售价(ASP)242元/吨,环比基本持平,综合考虑煤价等成本要素的变动,我们估算公司3Q24吨毛利39元/吨,环比+6元/吨。在销量继续承压的同时,吨毛利的环比进一步改善是公司3Q24实现环比减亏的主要原因。

   10月以来水泥价格加速修复

   得益于行业在需求旺季继续坚决执行错峰生产,10月以来水泥价格的修复明显加速,截至10月25日,10月以来的全国均价为412元/吨,较9月/3Q24分别高23/22元/吨。10月25日长三角熟料再次上涨30元/吨,有望继续带动全国水泥价格的修复。公司的盈利对水泥价格的敏感性高,根据我们的测算,4Q24的均价每提升10元/吨,有望增厚当季公司归母净利约3.7亿元。在全国水泥价格加速修复的背景下,我们预计公司2024全年扭亏有望。

   水泥行业2025年有望在供需两端看到改善的合力

   水泥价格自2Q24末以来逐步修复,主要依靠行业错峰生产等行业自律措施,需求端总体仍然承压。但随着部委和地方政府陆续在9月26日政治局会议后逐步细化和落实逆周期调节的相关措施,我们认为需求端有望在2025年看到更多积极变化,从而在供需两端形成合力,支撑行业利润的进一步企稳改善。

   盈利预测与估值

   基于更低的销量假设,但更高的吨毛利假设,我们将公司2024/2025/2026年EPS分别上调0.6％/12.1％/9.2％至0.06/0.28/0.33元,目标价上调2.2％至8.82元,基于0.72x2025年P/B(BVPS:12.25元),较4Q21年以来的平均P/B折让20％,以反映需求在中长期面临的挑战。

   风险提示:房地产销售企稳的速度慢于预期,错峰生产的执行弱于预期