天康生物(002100):养殖成本改善、效率提升,利润弹性稳步释放

1～3Q24业绩符合我们预期天康生物公布1～3Q24业绩:1-3Q24营收同比-11.0％至130.87亿元,归母净利润同比增长10.7亿元至5.66亿元;3Q24营收同比-11.3％至50.94亿元,归母净利润同比增长3.46亿元至2.89亿元。3Q24业绩符合我们预期,公司业绩同比扭亏主因猪价上涨、养殖成本持续改善。

   发展趋势成本稳步改善,生猪出栏稳健增长。据公司公告,1)销量端:1～3Q24公司生猪出栏214.4万头,同比+4.2％,保持较稳健增长;2)成本端:据公司公告及投资者问答,公司3Q24成本呈现稳步下降趋势,7～9月生猪养殖完全成本分别为14.75/14.32/13.91元/kg,我们认为主要源于饲料原料价格下降、生产指标及产能利用率优化;效率上,7月PSY较1Q末/2Q末分别提升3.5/0.6至27.6,种群更新成效持续兑现。

   动保、饲料经营稳健,油脂加工、玉米收储业务盈利短期承压。我们估算动保、饲料业务持续贡献稳定毛利及经营现金流。1)动保:据国家兽药基础数据库,3Q24行业批签发批次数同比-3.9％,我们认为行业需求偏弱下动保业务增速承压,但禽流感疫苗增量稳步释放、蓝耳市场苗销售向好,或呈现一定韧性。2)饲料:我们认为饲料业务经营稳健,陕甘宁青等新市场开拓推动销量持续增长。3)其他业务:我们估算蛋白油脂加工、玉米收储业务盈利短期承压,对业绩形成一定拖累,源于年内原料价格高位回落。

   降本增效支撑利润释放,资产负债表持续稳健。1)业务端:一方面,我们认为种群更新、产能利用率提升、饲料降本作用或持续体现,公司养殖成本有望延续改善趋势;另一方面,公司出栏目标稳增,当前能繁存栏约在14万头、PSY或持续提升,我们判断全年300万头以上出栏目标有望达成。我们看好公司养殖业务持续受益于成本下行、出栏稳增,支撑利润逐步释放。2)资金端:行业新范式下,我们认为公司资产负债表稳健优势放大,3Q24末公司资产负债率为49.9％,较1H24末下降1.2ppt,处于行业内较低水平;动保、饲料业务稳定利润及现金流反哺下,公司资金实力较强,3Q24货币资金较1H24增长27.5％至36.5亿元。

   盈利预测与估值考虑公司成本持续改善,我们上调24年归母净利预测17％至8.94亿元,维持25年预测不变。当前股价对应24/25年11/11倍P/E。维持跑赢行业评级及目标价11元不变,对应24/25年15/15倍P/E,对应42％上行空间。

   风险猪价、出栏量、疫苗研发不及预期;动物疫情风险;饲料原料价格波动。