长安汽车(000625):毛利率环比提升;期待新车周期盈利共振

3Q24业绩基本符合我们预期公司公布3Q24业绩:3Q24实现营业总收入342.4亿元,同比-19.8％;归母净利润7.5亿元,同比-66.4％。

   发展趋势淡季叠加弱车型周期,3Q销量环比下降,深蓝兑现上量。根据公司产销快报,3Q24实现销量57.1万辆,同环比-12.7％/-11.1％,主要受2023年高基数和7-8月淡季及车型周期综合影响。拆分来看,自主品牌新能源销量15万辆,同环比+14％/-13％,其中深蓝表现亮眼,3Q24交付59,561辆,环比+36％,而启源和阿维塔环比有所下滑;自主海外销量8.5万辆,同环比+47％/-10％,维持高增。公司自主新能源主要新车普遍于9-10月上市,包括深蓝S05、阿维塔07、启源E07等,销量增长潜力大,深蓝S05上市8天订单已破3万,我们期待公司4Q23强劲新车周期的销量表现。

   毛利有所改善,新车营销、研发投入以及合资计提等摊薄盈利。3Q24毛利率(新会计政策口径)为15.6％,环比+0.6ppt,我们认为主要受益于供应链降本和深蓝品牌减亏,对冲销量下滑带动的规模效应负面影响。扣非净利润5.1亿元,同环比-75％/-52％,拆分来看:1)销管研费用合计为42.7亿元,环比+7.8亿元,其中销售费用跟随新车发布节奏,环比+6亿元,此外财务费用环比+1.1亿元,我们预计主要系汇兑影响;2)合联营企业投资收益环比-3.1亿元转亏,我们认为主要合资经营稳健,部分车型停产导致一次性计提。展望4Q24,我们认为总销量增长有望释放规模效应,新能源品牌有望逐步减亏、扭亏。同时合资公司减值计提相对充分,我们认为同比口径下年底额外计提相对可控。

   自主新能源新车周期开启,海外市场快速扩张。展望2025年,公司计划国内市场保持自主新能源新品节奏,并迭代经典燃油车保证竞争力;海外市场将加快新车导入和产能建设,一方面自主品牌加速进入中东非、中南美市场,深蓝等品牌发售新车并建立本地产能,另一方面长安马自达成为马自达全球生产基地,未来面向全球出口。10月公司召开全球生态科技大会,发布众多电动智能化技术,以期实现智能化普及。公司技术储备扎实,我们期待2025年有望加速转化,海外放量增厚盈利,新能源品牌逐步扭亏。

   盈利预测与估值维持24/25E盈利预测81/105亿元。维持跑赢行业评级,A/B股当前股价分别对应17x/4x24E和13x/3x25EP/E。维持A/B股19元/4.8港币目标价不变,分别对应23x/5x24E和18x/4x25EP/E,较当前股价有39％/28％的上行空间。

   风险价格竞争加剧,新车型销量不及预期。