同仁堂(600085):高基数季度平稳过渡,精品逐步放量-季报点评

公司公告1-3Q24收入、归母净利、扣非净利138.2、13.5、13.2亿元(1％、-3％、-4％yoy),其中3Q24收入、归母净利、扣非净利40.6、3.3、3.3亿元(2％、-19％、-18％yoy),收入保持稳健,利润因国药公司与商业公司承压有所下滑。我们认为公司1-3Q24存在高基数压力但平稳度过,4Q24起公司基数压力显著减轻、成本压力逐步缓解,看好安牛提价、精品放量等驱动2025年利润重回双位数增长,维持"买入"评级。

   股份公司:安牛表现稳健,精品逐步起量,收入利润表现良好

   我们预计股份公司(母公司)1-3Q24收入与利润良好、维持10～20％增长,预计2025～26年收入增速10～20％:1)预计安牛1-3Q24收入在高基数上表现稳健,长期有望维持10～15％持续增长,鉴于毛利率压力与境内外价差,安牛存在提价的可能性;2)精品系列4月试销百家系内药店、7月向15个城市投放广告,我们预计1～3Q24销售过亿,未来收入体量有望不断扩大、带动利润率持续好转;3)五子衍宗、乌鸡白凤等OTC品种加大广告力度,清心、大活络等处方药品种深耕中老年用户,我们看好二线品种的长期表现。科技公司表现稳健,国药与商业公司有所承压1)科技公司(合并口径)1-3Q24收入54.8亿元(+3％yoy)、归母利润5.5亿元(+6％yoy)、毛利率40％(-3pctyoy),其中3Q24收入增长3％、利润下滑19％,我们预计3Q24科技公司本部收入利润表现良好,国药公司仍然承压;2)我们预计商业公司3Q24在高基数上有所下滑,四季度平稳收官后,着力2025年开门红与高质量发展。药材涨价与牛黄采购背景下利润率持续承压,推行降本增效1)3Q24毛利率43.2％(-3.5pctyoy,-1.8pctqoq),净利率11.6％(-4.0pctyoy,-3.0pctqoq),归母净利率8.1％(-2.1pctyoy,-1.8pctqoq)主因药材采购成本上升;2)1-3Q24销售/管理/研发费率同比-0.3/-0.2/-0.1pct,推行降本增效;3)3Q24经营现金 流净额-0.67亿元,存货约108亿元(较2023年底增加15亿元),我们预计主因采购贵细药材。

   维持"买入"评级

   考虑到原材料成本上涨以及港澳地区零售疲软等因素影响,我们调整利润预测,预计2024-26年归母净利17.5/20.3/23.3亿元(前值19.6/23.2/27.4亿元),给予2025年PE估值35x(可比公司均值26x,考虑品牌力给予一定溢价),目标价51.78元(前值50.02元),维持"买入"评级。

   风险提示:产品销售不及预期,精品推广不及预期,药材成本压力超预期。