中国中免(601888):口岸免税持续修复,关注市内店进展-季报点评

中国中免发布三季报:3Q实现营收117.56亿(yoy-21.52％)。归母净利6.36亿(yoy-52.53％),归母净利率5.4％/同比-3.5pct,扣非归母净利6.35亿。1-3Q公司实现营收430.21亿(yoy-15.38％),归母净利39.19亿(yoy-24.72％),扣非归母净利38.72亿。公司3Q收入符合业绩快报,归母净利润和扣非净利润略低于快报(6.38亿元/6.36亿)。24年以来海南文旅需求持续受跨境游分流影响,叠加3Q为其传统旅游淡季,导致离岛免税经营承压。此外,离岛/口岸渠道占比的结构性变化亦对利润产生较大影响。展望未来,机场免税有望继续向上修复;海南经营仍处于磨底阶段,后续伴随优质储备项目陆续开业,需求或有所提振。中长期维度,市内店政策完善落地,中免先发规模优势突出,有望迎来成长新增量。维持"买入"。

   海南需求尚未见明确拐点,机场免税持续向上修复

   1)海南:据海口海关,3Q24离岛免税日均销售额0.60亿/yoy-35.6％,日均购物人次1.20万/yoy-27.2％,人均消费5023元/yoy-11.6％,购物人次及单均金额均承压。10月购物人次环比3Q略有改善,但需求尚未至拐点。我们估计10.1-10.27公司日均免税销售额0.64亿/yoy-40％,其中日均购物人次1.4万/yoy-20％,较3Q降幅有所收窄。2)机场:出入境客流回暖提振机场免税销售表现。公司1Q-3Q24北京/上海机场免税门店收入同比增长超140％/近60％,基本符合同期国际客流增速(首都/上海机场同期港澳+国际旅客数同比+118.9/+116.5％),我们预计3Q机场收入占比提升至60％。

   公司积极丰富购物体验,长期关注市内免税增量贡献

   公司3Q24毛利率32％/yoy-2.4pct,主要受季内需求不足及降价促销影响,存货周转天数同比缩短11天,去库存趋势相对积极。公司持续积极丰富消费者选择,1-3Q共引进165个品牌,其中国产品牌数量占比超40％。10月中旬起公司参与"双十一"布局优惠活动以刺激需求。据cdf中免海南小程序,公司于10.15-11.14期间将派发千元优惠券,部分产品低至2折,10.21开放"囤货搭子"活动会场促进跨品牌协同销售,多元促销手段并举有望赋能客流企稳回升。长远来看,海棠湾三期等储备项目稳步推进,4Q24后伴随18家存量市内免税店开业,新渠道拓展有望进一步扩容收入体量。

   静待经营修复,看好龙头长期价值,目标价76.44元

   我们维持盈利预测,预计24/25/26EEPS为2.40/2.73/2.98元,目标价76.44元(对应28x 25年PE,可比公司Wind一致预期25年PE均值20X,公司央企龙头地位稳固,综合竞争实力突出,政策效应提振估值,给予溢价,考虑海南需求尚未企稳,盈利能力仍然面临阶段性压力,缩小溢价幅度),维持"买入"评级。

   风险提示:免税政策变动风险;市场竞争加剧风险。