老凤祥(600612):Q3营收增长承压,关注终端销售触底回暖节奏

公司公布2024年三季报,业绩低于预期。根据公司公告,24Q1-Q3公司实现营业收入525.82亿元,同比-15.28％;归母净利润17.76亿元,同比-9.60％;扣非归母净利润16.98亿元,同比-14.20％。24Q3公司实现营业收入126.23亿元,同比-41.89％;归母净利润3.72亿元,同比-46.20％;扣非归母净利润2.39亿元,同比-65.25％。

   Q3终端观望情绪浓厚,金饰消费持续承压。季节性因素和金价高企的双重影响下,非必要金饰消费缩减,轻量化、单价低的产品及投资金条消费更受欢迎,Q3黄金珠宝终端销售延续疲软趋势。据中国黄金协会,24Q1-Q3黄金首饰消费量达400吨,同比-27.53％,金条及金币283吨,同比+27.14％。24Q3黄金首饰和金条金币消费量达130/69吨,同比分别-29.2％/-9.2％。据国家统计局,7/8/9黄金珠宝社零同比分别达-10.4％/-12％/-7.8％,进而传导至Q3加盟商开店及拿货意愿降低。24Q3末公司应收账款三季度期末余额达29.39亿元,较24H1增加13.85亿元,同比下降54.9％。24Q3公司营收同比下降-41.89％。我们认为金价增势较24年3-6月已有放缓,加上中秋国庆后,黄金珠宝销售旺季到来,有利于消费者观望情绪减弱,终端销售量降幅收窄。

   毛利率回落,影响利润表现。据公司公告,24Q1-Q3公司综合毛利率为8.56％,同比增长0.44pct,24Q3综合毛利率为6.52％,毛利率承压同比-0.98pct,我们认为主因投资金条销售占比提升,及批发加价调整以促进加盟商拿货意愿。24Q1-Q3期间费用率为2.36％,同比+0.32pct,销售/管理/研发/财务费用率同比+0.08/+0.22/+0.01/+0.01pct。

   24Q3期间费用率为2.62％,同比+1.04pct,销售/管理/研发/财务费用率同比+0.27pct/+0.60pct/+0.03pct/+0.14pct,达1.16％/1.08％/0.07％/0.30％。24Q3公司实现投资收益/公允价值变动净收益1977.49/666.71万元,我们认为公司通过黄金套保工具获得的金价波动收益保持平稳。综合影响下,24Q1-Q3公司实现归母净利率3.38％,同比+0.21pct。24Q3公司实现归母净利率2.95％,同比-0.24pct。

   积极创新联名IP,扩大品牌影响力。据老凤祥公众号,7月老凤祥积极捕捉年轻消费者偏好,联名万代南梦宫推出黄金高达系列,限量发售1公斤及100g规格黄金立像,并推出联名高达元素金饰,引起市场热烈反响。同时,8月3日老凤祥自2019年后在中国香港地区首家新店开业,门店定位藏宝金主题店,全港首发"点羽"足金系列,上新时尚珐琅、金镶钻等国家级非遗产品,有助于进一步提高品牌国际影响力。

   维持"买入"评级。老凤祥百年历史品牌优势突出,国资背景优异,凭借辐射全国的门店网络打造立体营销模式,渠道端质量高且布局均衡。前端门店、产品升级和一系列产品联名破圈,推进产品体系化建设。考虑到当前黄金首饰终端消费情绪仍处于修复阶段,我们下调盈利预测,预计2024-2026年归母净利润分别为20.58/22.61/24.40亿元(原值为25.57/28.03/30.15亿元),对应PE分别为13/12/11倍,参考可比公司周大生、中国黄金、曼卡龙,我们给予公司25年15xPE,对应上行空间24％,维持"买入"评级。

   风险提示:金价波动,拓店速度不及预期,消费需求不及预期。