周大生(002867):24Q3金价高位波动行业表现承压,毛利率大幅改善带动净利率提升-三季点评

事件:公司披露24年三季度业绩。24Q3实现收入26.1亿元,同比-41％;实现归母净利润2.5亿元,同比-29％;实现扣非归母净利润2.5亿元,同比-27％。

   Q3金价高位波动终端疲软,经销商拿货谨慎公司收入端承压:24Q3金价高位波动及整体消费偏弱背景下,黄金珠宝行业终端承压,经销商补货情绪持续下降。根据中国黄金协会数据,24Q3中国黄金消费量同比-22％,其中黄金首饰、金条及金币消费量分别同比-29％、-9％,黄金首饰持续承压、投资黄金表现走弱。公司24Q3收入下滑41％表现有所承压。

   直营业务表现较为稳健,加盟业务受经销商补货意愿低承压明显:24Q3收入拆分看,自营线下收入3.9亿元/同比-3％,其中镶嵌、素金分别同比-21％、-4％。线上收入4.6亿元/同比+14％,其中镶嵌、素金分别同比+2％、+5％,银饰线上表现亮眼前三季度同比+47％。加盟收入17.3亿元/同比-52％,其中镶嵌、素金分别同比-7％、-58％。

   渠道端Q3保持平稳。24Q3公司门店数环比净增5家至5235家,其中加盟渠道单Q3门店新开155家、关闭156家,终端动销较差下加盟商存在一定比例的关店压力,关注Q4开店高峰渠道端扩张表现。

   盈利拆分:24Q3公司毛利额为7.2亿元,同比-9％;对应毛利率为27.5％,同比+9.7pct,毛利率大幅提升主因金价上升、加盟出货结构变动、毛利率较高的银饰表现优异等原因所致。24Q3公司销售、管理、研发、财务费用率分别为11.3％/+6.3pct、0.9％/+0.4pct、0.1％/+0.1pct、0.3％/+0.3pct,其中销售费用增加主因租赁、广告宣传费用增加所致,其余各项费用金额整体保持稳健。24Q3公司归母净利润2.5亿元/同比-29％,对应归母净利率为9.7％/同比+1.7pct。

   注意风险防范现金流稳健:24Q3末公司应收账款3.4亿元/同比-61％,主因公司控制应收风险压缩赊销业务所致。24Q3经营活动现金流净额为0.2亿元(去年同期为-8.2亿元)。

   盈利预测与估值:7、8月金价高位波动,9月降息预期下金价开启新一轮上涨态势,沪金由9月初的570元/克升至590元/克,此外宏观消费表现较弱致使金饰端表现持续承压,金价持续走高下投资金表现有所回落,故经销商拿货意愿不高。中长期来看,黄金珠宝行业逐步由增量市场转为存量市场,公司作为行业头部品牌之一,对品牌、产品与渠道积极变革,同时加盟政策对经销商具备吸引力,开店逻辑顺畅,市场份额有望稳步提升。我们预计公司24-25年公司净利润11.4、13.1亿元,当前股价对应24年P/E为11x,若按23年分红率计算当下股息率约7％,维持"推荐"评级。

   风险提示:消费需求不及预期;渠道扩张不及预期;金价波动风险