华熙生物(688363):盈利压力持续释放,静待组织改革拐点

24Q3收入下滑,盈利承压环比增大。1)24Q1-Q3:营收38.75亿/yoy-8.21％,归母净利润3.62亿/yoy-29.62％,扣非归母净利润3.27亿/yoy-24.58％,归母净利率9.34％/yoy-2.84pcts,毛利率73.93％/+0.86pcts,销售费用率42.09％/-3.92pcts,管理费用率10.92％/+3.34pcts,研发费用率8.08％/+1.52pct。2)24Q3:营收10.64亿/yoy-7.14％,归母净利润为0.20亿/yoy-77.44％,扣非归母净利0.10亿/yoy-85.37％。

   医疗终端收入稳中向好,医美高增。1)医美业务:截至24H1微交联润致娃娃针凭借差异化优势收入稳定提升,医美机构覆盖率同增超50％,深挖差异化优势,链接外部医生超2000名;2)医药业务:骨科注射液海力达截至24H1覆盖超9000家医院,市占率提升,公司继续推广富血小板血浆制备用套装,收入显著增长,眼科产品销售收入持续转好。

   原料业务收入稳定增长,产品研发持续发力。1)收入结构:24H1本土化运营稳步推进,美洲收入高增;2)产品结构:截至24H1透明质酸创新产品及其他生物活性物销售占比超15％,医药级透明质酸原料毛利率87.54％,行业靠前;3)底层研发:医药级原料方面,无菌级HA生产线完工,玻璃酸钠产品获多项注册备案资质;护理品原料方面,新上市BloomsurfactTM枯草菌脂肽钠等,完成岩藻糖基乳糖、β-烟酰胺单核苷酸备案;营养与健康原料方面,食品级透明质酸通过中国、巴西新食品原料审批,新推出进阶型关节修复透明质酸钠UltraHA?J和细胞级焕活科技MitoPQQTM。

   护肤品牌阶段性调整继续,期待新品打造带来业绩拐点。1)公司调整:公司推进IPD体系搭建覆盖研发全过程,供应链改善提升产能利用率,但品牌变革效果仍需时间体现;2)产品:继续打造大单品系列,润百颜在修护产品线完成屏障修护次抛和水乳升级,抗老产品线推出"元气弹"次抛完成战略布局;米蓓尔重点打造大单品蓝绷带涂抹面膜;线上强化精细化运营效率,提高自营渠道产比;3)双十一表现:润百颜/夸迪/米蓓尔/肌活天猫超头首日同比-33％/-71％/-47％/-71％,抖音活动前12天同比95％/209％/-57％/-30％,抖音平台润百颜、夸迪已经企稳,我们认为,随着公司新品推出与打造,加之渠道策略的优化,公司护肤品牌有望取得成效,建议关注双十一全平台、全周期新品表现。

   投资建议:公司盈利能力下滑,功能性护肤业务品牌变革不及预期,仍需观望后续调整,根据三季业绩表现,我们下调2024-2026年营业收入为57.58亿/67.00亿/75.08亿,归母净利润为5.21亿/7.23亿/9.01亿,同比增长-12.0％/38.7％/24.6％,对应PE分别为55.44X/39.98X/32.07X,静待业绩拐点,维持"买入"评级。

   风险提示:行业竞争加剧风险、管理改革不及预期、新品研发注册不及预期风险、品牌推广费用管控不及预期风险。