黄山旅游(600054):收入略降业绩承压,有效购票客流回落

2024年第三季度公司归母净利润下滑26％,逊于我们预期。2024Q3公司实现收入5.78亿元/-3.25％;归母/扣非净利润1.53/1.48亿元,同比分别-26.3％/-28.2％,逊于我们业绩前瞻(1.77亿元),主要系有效购票人数减少、山下项目爬坡、所得税率同比提升影响。2024年前三季度公司收入14.12亿元/-1.58％;归母/扣非净利润2.85/2.72亿元,同比-30.15％/-33.12％。

   免票营销加码,前三季度有效购票人数下降。2024年前三季度,景区进山客流363.2万人次/+2.8％,客单389元/-4％;其中第三季度接待进山游客149.0万人次/+3.3％,客单388元/-6％。景区免票活动较去年加码,由去年仅4-6月、11-12月阶段免票发展至今年全年每周三均免票5000张,估算前三季度有效购票人数同比下滑约12％。上半年景区散客占比88％,同比增加5.76pct。

   毛利率同比下滑,期间费用率同比增加,短期盈利能力未能释放。单三季度公司毛利率下滑6pct,预计系有效客流减少、太平湖＆花山谜窟受总规调整影响经营偏弱、餐饮店徽商故里爬坡综合影响。期间费用率同比增加3pct,其中管理费率增加2pct,销售费率增加0.9pct。综合来看,单三季度归母净利率同比下滑8.3pct,短期盈利能力未能充分释放拖累利润表现。

   积极提振主景区淡旺季客流,新项目明年起有望逐步落地。公司进一步挖潜主景区客流增量:1)在没有恶劣天气扰动下,景区重点节假日客流维持较高景气,今年国庆假期景区接待客流19.18万人/+14.15％。后续新项目有望扩容景区容量,其中黄山东大门索道由集团打造,预计2025年年内竣工,可进一步跟踪索道落地节奏及上市公司参与方式。此外,北海宾馆于2019年12月停止营业正式启动全面改造,Q2末目前工程累计投入占预算比例47％,预计明年有望开业运营。2)淡季阶段,公司积极配合区域免票活动提振客流,目前看已经发展为偏常态化的周三开放日,部分带动非门票收入。

   山下项目短期仍有拖累尚需观察。花山谜窟、太平湖、徽商故里上半年共亏损约4700万元,预计后续盈利释放需要配合更市场化的打法,尚需观察。

   风险提示:政策风险,国企改革低于预期,新项目培育不及预期。

   投资建议:综合前三季度表现,我们下调有效购票客流增速及新项目贡献,下调2024-2025收入增速至-1.5％/+5.8％/+7.0％(此前为12.6％/10.0％/8.5％,年初参考目标客流增长9％并假设新项目贡献增量),归母净利润至3.1/3.5/4.1亿元(此前为4.8/5.3/5.7亿元),对应PE为26/23/20x。公司背靠黄山景区优质资产,以免票活动应对散客化趋势,明年山上索道、酒店有望陆续投产,而山下项目培育尚需观察,维持中线"优于大市"。