潍柴动力(000338):关于潍柴的市场短期关切及长期空间-深度研究

引子:

   从今年4月以来,多重因素影响下潍柴动力股价出现回调,一直持续到9月底才跟随市场回暖。连续下跌之后风险逐渐释放,再去强调经济与重卡需求低迷已意义不大。由于股价的波动主要是对未来变化的反馈,本报告将探讨市场关注的短期热点问题以及中长期的天花板,包括:1、怎么看短期、中期重卡需求?怎么看燃气车退潮、电动化?2、借鉴康明斯,如何看潍柴中长期空间?

   一、销量短期见拐点,中期置换驱动周期上行

   1、投资逻辑回归总量β。短期内需弱、出口增、批发稳,以旧换新政策带动增量将从10月开始体现,扭转上半年内需颓势。中期在政府一揽子货币、财政政策刺激下,叠加2017-2021年销售高峰对应的换车周期临近,2025年开始重卡国内销量有望摆脱底部区域往中枢回归,板块β有望开启上行周期。

   2、从燃料结构来看,市场已然对燃气车祛魅;电动重卡短途场景快速渗透,从短途跨越长途有鸿沟,无需过度担忧。

   二、对比康明斯,如何看潍柴的远期空间?

   1、卡车市场不增长,股价涨超10倍的康明斯做对了什么?1)发动机主业依托排放升级推升ASP+费用管控推升了盈利能力;2)多元化对冲重卡行业周期波动;3)依靠技术优势关键时刻击败竞争对手,通过长协绑定下游客户,奠定稳固三方霸主地位;4)全球化:康明斯全球化布局强化护城河,分散北美市场波动风险。

   2、类比康明斯,如何看潍柴中长期空间?1)法规切换推升发动机ASP以及产生抢装增量效应。2)多元化:潍柴在拓展了发动机+变速箱+车桥的黄金动力链之外,还探索了一条"整车"整机协同的路线,其中雷沃、凯傲、大缸径等业务空间广阔,将从收入构成多元化迈向利润贡献多元化。3)提份额:抢占三方供应商份额及伴随整车格局集中提高份额。4)全球化:依托"整车"迈出全球化,垂直一体化带动发动机及零部件跨越式发展。

   投资建议与估值

   重卡行业基本面的同环比拐点就出现在四季度,公司作为行业龙头将直接受益,同时新业态、多元化、全球化等将打开进一步盈利空间。我们预测公司24-26年归母净利润115.3/127.0/143.0亿元,对应PE为10.44/9.48/8.42X,给予2025年13XPE,目标价18.92元,维持"买入"评级。

   风险提示

   重卡行业复苏不及预期、重卡出海不及预期、电动重卡进展超预期、新业态发展不及预期等。