天岳先进(688234):车规级衬底批量供给行业领先,产能释放持续增强盈利能力-深度研究

聚焦碳化硅衬底产品,订单交付带动营收增长、业绩转盈。公司专注碳化硅衬底的研发、生产和销售,产品可广泛应用于微波电子、电力电子等领域。随着上海临港工厂的产能爬坡,公司已实现导电型衬底的批量供应,产销量逐步提高,订单交付能力持续增强,带动营业收入持续增长,2021-2023年CAGR为59.14％。随着下游应用场景的加速渗透,国际市场对高品质导电型碳化硅衬底的需求旺盛,公司具有较强的客户资源优势,车规级高品质导电型衬底产品向国际大厂客户大规模批量供应,规模效应下带动2024年前三季度净利润扭亏为盈,主营毛利率持续提升。

   供给:尺寸升级国产替代机会凸显,公司在导电型衬底份额跃居全球第二。随着电动汽车/充电桩、光伏新能源等下游需求爆发,大尺寸碳化硅衬底可以实现降本增效,全球碳化硅市场由6英寸向8英寸转换进展超预期,随着国内厂商的迅速扩产,未来8英寸市场中国厂商将迎来更多产能释放。Yole预计2027年全球导电型碳化硅衬底市场规模将增长至21.6亿美元,并占据市场主要份额。2023年,全球导电型衬底材料市场集中度高,公司和天科的市占率分别位列第二、第四,而Wolfspeed、Coherent市场份额下降明显。公司凭借产品质量、产能规模、稳定供应能力,成为国际一线大厂的主供货商,同时实现了国产替代。随着国际市场对8英寸衬底需求持续增加,公司在8英寸衬底技术和产品品质方面优势显著,2023年已经实现8英寸衬底的批量销售,出货量行业领先。

   需求:碳化硅车载渗透率加速提升,公司车规级导电型衬底行业领先。碳化硅功率器件有利于提升电动汽车的性能和效率、降低电池成本,Yole预计2029年市场规模达到近100亿美元,其中七成主要应用于电动汽车领域,供应商市场集中度高(CR5约95％)且均为国际知名厂商。受益于成本降低与规模化生产,800V高压平台+碳化硅电驱系统的最佳搭配加速上车。公司是全球大规模量产导电型碳化硅衬底的领军企业,车规级导电型衬底的产品质量和批量供应能力行业领先。截至2023年末,公司累计衬底出货量超过70万片。技术方面,公司在液相法制备8英寸产品上具备先发优势。公司与英飞凌、博世等国际知名客户合作稳定,协议供应量预计将占到英飞凌长期需求量的两位数份额。目前公司在手订单超过20亿元。

   盈利预测、估值分析和投资建议:车规级衬底批量供应推动业绩增长,车规级和8英寸产品方面优势领先。公司在衬底大尺寸、技术平台和供应链方面具备领先优势,通过多年的技术、客户、市场积累,目前已处于行业领先地位,并依托先发布局优势推动行业向8英寸衬底转型。继半绝缘型衬底市占率连续4年位居全球前三以来,根据日本富士经济报告测算,2023年全球导电型碳化硅衬底材料市场占有率,公司跃居全球第二。2024H1,上海临港工厂30万片产能提前达产,远期96万片产能规划开始实施,公司订单交付能力不断增强,预计公司2024-2026年分别实现营业收入17.26/22.95/29.48亿元,归母净利润1.92/2.89/3.77亿元,对应EPS分别为0.45/0.67/0.88元,以11月7日收盘价66.0元计算,24-26年PE分别为148.06X/98.15X/75.19X。我们看好公司长期规模供应导电型产品和提升市占率的能力,首次覆盖给予"增持-A"评级。

   风险提示:国家产业政策变化、行业竞争加剧、产能产量提升不及预期、客户/供应商集中度较高、地缘政治风险、股东计划减持风险等。