桐昆股份(601233):3Q24公司业绩短期承压,静待涤纶长丝行业景气回暖

事件:2024年10月30日,桐昆股份发布2024年三季报,公司2024前三季度营业收入为760.49亿元,同比增长23.17％;归母净利润10.07亿元,同比上涨11.41％;扣非净利润8.25亿元,同比上涨21.76％。对应3Q24公司实现营业收入278.34亿元,同比上涨12.03％,环比上涨2.70％;归母净利润-0.59亿元,同比下降107.34％,环比下降112.07％;扣非净利润-0.78亿元,同比下降111.04％,环比下降121.44％。

   点评:2024年前三季度公司业绩承压。2024年前三季度公司总体销售毛利率为5.14％,较上年同期下降0.97pcts。前三季度财务费用同比上涨72.09％,主要因为财务利息支出增加所致;销售费用同比上涨14.82％,主要因为职工薪酬增加所致;管理费用同比上升10.51％,主要因为职工薪酬和折旧摊销增加所致;研发费用同比上涨10.88％,主要因为研发投入增加所致。2024前三季度公司净利率为1.34％,较上年同期下降0.16pcts。我们认为公司3Q24业绩承压的原因主要是涤纶长丝处于需求淡季,国际原油价格下跌,长丝供需和成本支撑偏弱,公司利润空间被压缩;但长丝迎来10月传统旺季,需求有望得到修复。

   公司2024年前三季度经营活动产生的现金流同比大幅增长。2024年前三季度公司经营活动产生的现金流量净额为53.74亿元,同比增长1563.97％;投资性活动产生的现金流量净额为-84.17亿元,同比下降26.73％;筹资活动产生的现金流量净额为69.03亿元,同比下降34.40％,主要因为偿还债务支付的现金增加所致。期末现金及现金等价物余额为95.44亿元,同比下降11.30％。应收账款16.47亿元,同比上涨170.71％,应收账款周转率略有下降,从2023年同期88.01次变为64.99次。存货周转率下降,从2023年同期6.85次变为6.68次。

   公司2024年前三季度涤纶长丝产品产销同比增长,价格同比有所下滑。根据公司2024年前三季度经营数据披露,在产品产销方面,公司2024年前三季度涤纶POY/涤纶FDY/涤纶DTY的产量分别为697.18/166.24/83.67万吨,同比分别为24.53％/65.56％/15.18％;销量分别为709.67/155.95/80.25万吨,同比分别为27.22％/54.39％/13.06％。销售均价方面,公司2024年前三季度涤纶POY/涤纶FDY/涤纶DTY销售均价分别为 6782.56/7604.47/8415.76元/吨,同比分别为-0.57％/-0.36％/0.83％。我们认为,随着公司产业向外布局和转移过程中的拓展,以及下半年涤纶长丝新增产能放缓,有望改善涤丝供需状况和价格走势,利好公司业绩。

   新建项目持续推进,聚酯产业链静待复苏。根据公司2024年半年报,桐昆(洋口港)聚酯一体化项目建设年产500万吨PTA、240万吨聚酯纺丝,配套建设阳光岛化工仓储项目、内河码头项目均已全面建成并运行;公司推进桐昆(沭阳)年产240万吨长丝(短纤)、500台加弹机、1万台织机、配套染整及公共热能中心项目,长丝项目CP1-CP4聚纺装置已全部达产;加弹一、二车间土建已经完成;织造一车间投产;新疆中昆新材料2×60万吨/年天然气制乙二醇项目开始运行。我们认为,目前聚酯行业景气程度仍有待好转,公司持续布局聚酯产业链新项目,提升产业链一体化水平、发挥规模效应,有望维持其成本优势,在周期上行阶段获取更高收益。

   2024前三季度公司参股浙江石化收益改善,助力业绩增长。公司2024年前三季度投资收益为5.19亿,同比上涨200.57％,其中对联营企业和合营企业的投资收益同比增长615.34％;3Q24投资收益为1.02亿。公司参股浙江石化4000万吨/年炼化一体化项目现已全面投产,2022-2024浙石化高端新材料以及高性能树脂项目持续推进,高性能树脂项目首批装置建成投产。我们认为随着浙江石化(公司股权占比20％)炼化业务或将有望逐步改善,公司的投资收益有望继续增长。

   投资建议:预计公司2024-2026年实现营业收入分别为930.84/992.32/1071.14亿元,实现归母净利润分别为14.81/26.34/36.90亿元,对应EPS分别为0.61/1.09/1.53元,当前股价对应的PE倍数分别为19.7X、11.0X、7.9X。我们基于以下几个方面:1)公司新建项目持续推进,利于发挥聚酯产业链一体化优势,维持公司的长丝成本优势,提升利润空间;2)涤纶长丝需求有望逐渐回暖,叠加供给增幅减缓,长丝价格或将回升;3)浙江石化经营状况有望持续改善,公司投资收益有望提升。我们看好公司新项目的推进及参股企业浙江石化对利润的贡献,维持"买入"评级。

   风险提示:原油价格波动风险;原材料价格波动风险;项目推进不及预期风险;行业波动风险等。