长城汽车(601633):行业之上亦有超额,生态出海行稳致远-深度研究

现状:突破瓶颈进入盈利新阶段,海外成为未来重要增量2021年以来,长城汽车进入盈利新阶段,得益于坦克等高价车型占比的提升以及出海的贡献,公司的财务指标稳健向上,2024前三季度公司单车利润达1.2万元,创历史新高。从销量结构看,近年公司国内市场在皮卡和硬派越野的细分赛道保持较大优势,但在主流市场有所承压;

   海外市场为公司近年及未来重要成长方向,公司海外收入及盈利占比不断提高,2023年海外收入占比31％,毛利占比43％,处于行业前列。

   机遇:中国车企出海方兴未艾,长城汽车具有较大潜力由于海外供应短缺、通胀抬头造成海外生产及购车成本不断攀升,加之地缘政治冲突形成的外部环境契机以及中国汽车产品力的提升,中国车企出海处于历史机遇期,出海增速远高于国内市场,2024年1-8月销量352万辆,同比增长31％。全球化龙头视角来看,优质产品力+深耕本土化是出海的成功要素,中国出海车型多在价格、尺寸、动力、智能化等配置领先海外竞品。长城汽车抓住出海机遇期,2021年以来出海明显加速,2024年1-8月海外销量达28万辆,同比增长54％,并呈现"一超多强"局面,其中俄罗斯占比超过50％,澳大利亚、巴西、南非、墨西哥等市场也贡献重要增量,长城海外总份额保持加速上升趋势。分品牌来看,公司五个品牌车型均参与出海,2023年哈弗、皮卡、坦克、欧拉海外销量占比分别为71.2％、13.9％、8.1％、6.6％,其中坦克今年增量明显,2024年1-8月销量达3.0万辆,占比升至10.8％。

   杰出:坚持研产销全面布局的长期主义,具备全球化成功的基因长城汽车具备全球化成功的基因:1)公司出海车型产品竞争力优异,兼具配置和性价比。如哈弗Jolion的尺寸、动力、油耗基本全面优于俄罗斯本土第一热销SUV拉达NivaTravel。2)公司以长期主义坚持产能、渠道、研发、售后、品牌文化全布局,深耕海外本土化。长城在海外具备3个全工艺制造工厂,超过7个KD工厂,海外总产能超过46万辆/年,7个海外研发中心,超1300家海外渠道,硬实力显著。3)海外皮卡市场广阔,长城具有显著差异化优势。

   公司新进巴西、墨西哥等市场具有放量潜力,海外将持续推出新车型,过去一年加速布局的渠道也将迎来收获期,如2023年长城皮卡在俄罗斯销量0.6万辆,市占率达56.9％。在α支撑和短期确定性下,长城海外有望贡献较好的收入和利润弹性。

   投资建议:把握机遇走向全球,海外开启广阔天地1)国内:公司国内市场总量有所承压,以坦克为代表的高价车型占比提高将提升盈利能力,2025年公司将进入新车周期大年,国内有望实现销量同比回升,坦克、魏牌、欧拉有望实现重要新车成长。2)海外:海外部分成为公司销量和盈利成长的重要来源,中国车企出海大背景下公司亦有超额,公司出海车型产品竞争力优异,以长期主义坚持产能、渠道、研发、售后、品牌文化深入布局,同时拥有皮卡的差异化优势,公司具备全球化成功的基因。α支撑和短期确定性下看好公司未来领跑中国车企出海,在全球不断提升影响力和竞争力,贡献较好的盈利弹性。预计公司2024-2026年公司归母净利润为126.9、160.5、179.5亿元,对应A股PE为17.9X、14.1X、12.6X,对应港股PE为7.8X、6.2X、5.5X。

   风险提示1、经济增长不及预期风险;2、行业竞争加剧风险;3、海外拓展速度及销量不及预期;4、全球政策环境变化;5、盈利预测假设不成立或不及预期的风险。