山推股份(000680):土方机械王者归来,双重曲线助力腾飞-公司首次覆盖报告

国内土方机械龙头,双重曲线助力腾飞,首次覆盖给予"买入"评级公司是国内土方机械龙头,主营业务涵盖土方机械(推土机、挖掘机等)及相关配件业务等。2023年公司全球推土机份额仅10％、挖掘机份额不足1％,市场潜力大。公司背靠山东重工"黄金内核",海外拓展加速。2024H1公司营收/归母净利润分别65.2/4.1亿元,同比高增34％/38％。公司大型推土机、挖掘机业务均处于"从1到10"放量期,我们预计2024-2026年归母净利润为9.5/12.4/15.0亿元,对应PE分别为16.5/12.6/10.4倍,首次覆盖给予"买入"评级。

   推土机:大马力产品出口高速增长,主机厂迎量利齐升全球主流金属矿资本开支高景气,催生大马力推土机需求。2023年我国大马力推土机(P＞235.36kw)出口954台,同比增长73％。公司在国内、全球推土机市场份额分别为65％、19％,尤其在大马力推土机竞争力领先,受益大马力推土机出口高增。2023年公司大马力推土机毛利率46.9％,高于中小马力推土机29.1％。随着公司大马力推土机全球份额提升,推土机板块迎量利齐升。

   挖掘机:得挖机者得天下,第二曲线有望再造山推公司通过减资退出小松,解除竞业限制,重启挖掘机业务,通过采购山重建机挖掘机进行商业贸易合作。公司通过市场化采购山重建机挖掘机进行海外销售,挖掘机业务快速增长,2022年山重建机挖掘机全球份额仅1％,相对公司体量而言,挖掘机市场潜力大、增长空间广阔。

   持续整合优质资源,激活企业发展动能公司多次进行股权结构调整,通过整合资源,优化业务结构及管理效率。从产品结构看,挖掘机及大马力推土机属于高毛利产品,随着公司产品结构优化,盈利能力具备提升空间。横向来看,公司毛利率在行业中相对较低,存在较大提升空间。公司持续进行管理优化,叠加产品结构优化,盈利能力有望持续提升。

   风险提示:行业周期大幅波动、海外市场拓展不及预期、大马力产品销售不及预期、国际贸易摩擦与汇率波动、行业竞争加剧。