明阳电气(301291):变压器头部企业,海外与海上打开远期空间-深度研究

海上风电升压系统国产领先,下游市场多元化发展。公司成立于2015年,是国内变压器头部企业,产品应用于新能源领域,其中海风升压系统国产份额领先;近年来公司数据中心、电网行业收入快速增长。公司产品已出口至40多个国家和地区,积极布局海外直销市场。

   海上风电迎来全球景气共振,公司前瞻研发大型化配套产品。国内海上风电市场蓄势已久,2024-2027年新增装机CAGR预计达31％;国际市场海风远期规划超450GW,欧洲有望率先放量。机组大型化对变压器提出更高要求,公司海风干式/酯类变压器产品行业领先,前瞻布局漂浮式和66/110kV变压器与组合电器产品。近年来国内头部主机企业积极推进国际化发展,关联方明阳智能引领国产海上风机出口。

   海上光伏开发拐点将近,公司中标全国首个GW级项目。2023年以来全国海域立体确权工作稳步推进,多省发文支持海上光伏发展,项目规模化开发与N型组件应用共同推动海上光伏降本,"十五五"期间我国海上光伏有望进入规模化发展阶段。海上光伏升压系统价值量高于陆上,2025-2026年招标有望密集落地。公司升压系统产品应用于全国首个GW级海上光伏项目。

   人工智能推动数据中心建设,公司已供货头部客户。大模型参数规模持续增长,IEA预测2022-2026年全球数据中心耗电量将实现翻倍增长,数据中心建设需求增长。根据GMI预测,2023-2032年全球配套变压器市场CAGR达7％,2032年市场空间达千亿元。公司已供货数据中心头部客户,2024年推出MyPower电力模块新品。

   配网升级带动变压器需求,公司积极布局国内外市场。"十四五"以来我国电网投资保持高景气,在拉动投资、配网技术迭代、设备更新、农网供电质量提升等多重需求带动下我国配电网投资持续增长。我国国内电网企业所采购配电变压器年市场规模为150-200亿元,公司在南方电网份额提升较快。

   未来十年全球电网投资迎来景气共振,公司把握机遇积极布局海外市场。

   盈利预测与估值:预计2024-2026年公司归母净利润分别为6.55/8.38/9.84亿元,EPS分别为2.10/2.68/3.15元,同比增速分别为31.5％/28.0％/17.4％。

   通过多角度估值,预计公司合理估值为50.66-56.28元,相对目前股价有20％-27％溢价。首次覆盖,给予"优于大市"评级。

   风险提示:新能源装机不及预期;原材料大幅涨价;海外贸易摩擦加剧。