上海医药(601607):工商一体化龙头,创新业务引领发展-首次覆盖深度报告

工商业一体化龙头企业,工业和商业版图完善。目前公司业务主要涵盖医药工业和医药商业。公司为上海国资委控股,2022年引入战略投资者促进股权结构多元化业务矩阵完善,2023至2024年完成高管换届,有望激发组织活力。分销业务为公司主要收入来源,商业和工业贡献利润额接近,2023年商业板块收入占到公司总收入的9成。2024Q1-Q3,公司收入/归母净利润分别同比+6.1％/+6.8％,随后续账期压力缓解,公司有望释放更多利润。

   医药商业:流通龙头有望持续提升市占率,CSO等新业务贡献增量。我国流通行业规模增长稳健,2019至2023年CAGR达6.1％。行业集中度持续提升,2019至2022年CR4由41.0％提升至45.5％。对标美国CR3超90％,我国流通行业集中度仍有较大提升空间。上海医药作为第二大龙头有望充分受益行业趋势,分销业务稳健增长,南北整合提升效率。且公司依托合规优势和丰富经验,发展CSO业务和进口总代等新业务,持续贡献增量。

   医药工业:重点品种表现突出,创新业务持续兑现。公司布局创新药、仿制药、中药和罕见病药,积极开展创新转型。通过"自研+并购"加码研发,创新药在研管线丰富,产品逐步迎来收获期,今年12月X842获批,具备一定市场空间,I001的高血压适应症已提交NDA。中药资源禀赋丰富,六大品种进行二次开发,商业价值有望持续兑现。公司聚焦大品种和大品牌战略,销售破亿产品数持续增加,2023年已达48种,工业板块增长动能充足。

   投资建议:上海医药为全国工商化一体化龙头,医药商业发展稳健,有望受益于流通行业集中度的持续提升,CSO等业务贡献增量,医药工业坚持创新转型,有望迎来收获期,业绩增长确定性较强。我们预计公司2024/2025/2026年归母净利润为50.26/56.70/62.50亿元,同比增长33.4％/12.8％/10.2％。首次覆盖,给予"买入"评级。

   风险提示:产品研发和推广进度不及预期;市场竞争风险;"两票制"、"集中采购"推行的风险;应收账款风险。