中芯国际(688981):毛利率持续改善,需求向好带动收入高增-24Q4业绩点评

本报告导读:公司24Q4核心指标毛利率、产能利用率向好,25Q1收入预计保持强劲增长,下游需求受益AI、汽车电子国产化、消费电子政策,有望持续增长。

   投资要点:[Tabl维e_持Su增mm持a评ry]级,上调目标价至140元。公司四季度产品结构优化、毛利率持续提升,公司积极扩产,持续进行资本投入。参考2024年四季度业绩快报,考虑折旧影响,我们略微下调2024/2025/2026年EPS至0.46/0.71/0.91元(前值为0.56/0.72/0.92元)。公司具有先进制程产线稀缺性,受益于产线持续扩张、自主可控催化。由于晶圆代工是重资产行业,资本开支具有前置性,会逐步体现在产能和营收增长上,我们选取PB作为估值方法。参考中国大陆公司可比行业估值2.5倍PB及全球代工龙头台积电PB为8.2倍,给予公司2025年7.4倍PB,上调目标价140元(前值为136.8元)。

   24Q4收入符合预期,毛利率超预期,25Q1收入指引超预期。24Q4公司收入159亿元,同比+31％,符合预期。毛利率22.6％,高出公司指引上限(18～20％),超市场预期。利润总额27亿元,同比+64％,由销售晶圆数量增加、产能利用率提高及产品组合变化所致。归母净利润为9.92亿元,同比-13.5％,少数股东权益有大幅增长。25Q1公司指引收入环比增长6-8％,淡季不淡,好于市场预期,毛利率预计在19-21％。2025全年公司指引销售收入增幅高于可比公司平均值。

   持续推进12英寸产线建设,下游需求向好。2024年公司资本开支为73.3亿美元,年底折合8英寸标准逻辑月产能为94.8万片,出货总量超过800万片,年平均产能利用率为85.6％(Q4季度为85.5％)。

   四季度12英寸晶圆出货占比提升至80.6％,由于收入结构改善,四季度晶圆单价有所提升,24Q1/Q2/Q3/Q4等效8寸晶圆ASP为907、836、966、1025美金。公司指引2025年资本开支与上年大致持平,超出市场预期,有望带动设备需求。2025年,预计公司的AI需求将继续保持高速增长,而非AI的需求也预计持平或温和增长,其中,汽车产业国产化有望加速,消费电子受益于国补政策,客户拉货意愿较高。

   催化剂:需求逐步回暖;半导体自主可控催化

   风险提示:需求不及预期;公司产品验证不及预期、市场竞争加剧