三只松鼠(300783):成长逻辑持续,期待线下开拓催化-更新报告

本报告导读:公司通过供应链深化提升性价比、持续开拓渠道和品类的逻辑持续,期待线下渠道开拓带来新增量催化,持续较快成长可期。

   投资要点:投资建议:维持"增持"评级。维持2024-2026年EPS预测为1.02、1.34、1.84元,维持目标价为43.04元。

   公司年货节保持相对优势,春节错期因素短期扰动。根据公司年货节战报,从渠道销售额口径看,线下分销年货节累计销售额预计同比+55％,渠道调研来看线下分销动销良好。根据蝉妈妈等第三方数据,公司在抖音平台的GMV口径销售在2024年12月及2025年1月仍实现较零食行业相对较快的增长,春节期间快递物流部分暂停对线上渠道的影响提前至1月底,我们预计2月起抖音等线上渠道增速有望回升。由于春节较同期提前10余天,公司年货节旺季销售有所错期,2024Q4增速较快,根据公司业绩预告,2024Q4单季度营收同比增长19.68-43.37％、归母净利润同比增长17.21-57.08％、扣非净利润同比增长108.52-295.84％。同时错期影响使得2025Q1基数相对较高,我们预计这一短期扰动因素已在预期和股价层面反映。

   线下开拓带来增量,淡季不淡催化可期。我们预计公司增长的驱动力将逐步由抖音引领切换至全渠道增长,线下分销渠道开拓的引领作用有望加强。年货节期间,公司线下分销渠道烘焙礼销售额破亿、瓜子花生销售额破亿。展望年货节后,3月起传统上转入坚果和礼盒类销售淡季,但2025年看,公司高性价比定量装产品在线下渠道有望快速拓展,瓜子花生、烘焙、肉类、速食等零食品类进一步拓展,贡献更为明显的增量,助力公司线下分销淡季不淡、进一步提速增长。

   进一步深化供应链、提升性价比,全渠道全品类有望持续开拓。2025年公司将推进建设零食类合资工厂、布局全国化供应链集约基地等,2025H1起有望陆续开始落地。坚果供应链提效逻辑有望向更多零食品类复制,零食品类自产比例和物流效率有望提升,同时整合制造、品牌、零售整合协同有望加强,供应链深化带动全渠道、全品类较快成长预计持续。

   风险提示:市场竞争加剧、原材料成本上涨、食品安全问题。