中国神华(601088):业绩、分红稳健,龙头股息价值凸显-2024年年报点评

# 核心观点

   事件:2025年3月21日,公司发布2024年年报。2024年,公司实现营业收入3383.75亿元,同比下降1.37％;归母净利润586.71元,同比下降1.71％;扣非归母净利润601.25亿元,同比下降4.36％。国际企业会计准则下,2024年公司实现归母净利润624.21亿元,同比下降3.41％。

   非经项目捐赠支出影响业绩,24Q4盈利同比增长、环比下降。2024年公司非经常性损益中对外捐赠支出25.07亿元,影响业绩释放。2024年四季度,公司实现营业收入844.76亿元,同环比-6.77％/-1.57％;归母净利润125.97亿元,同环比+10.26％/-23.98％;扣非归母净利润140.91亿元,同环比-6.42％/-14.87％。国际企业会计准则下,24Q4公司实现归母净利润118.52亿元,同环比-2.24％/-33.41％。

   2024年分红比例76.5％,A股股息率6.2％,H股股息率7.8％,2025-2027年承诺分红比例下限提升5pct至65％。公司拟派发2024年度股息每股2.26元(含税),合计派发449.03亿元(含税),分红比例76.5％,高于2023年的75.2％和承诺分红比例60％,以2025年3月21日A股和H股收盘价分别计算,股息率分别为6.2％/7.8％。截至2024年末,公司可供分派予股东的储备为1990.17亿元,2025-2027年度公司拟进一步提升承诺分红比例下限至65％,并综合考虑公司经营情况、资金需求等因素实施中期利润分配,发展信心及股息价值凸显。

   煤炭产销同比增长,毛利率小幅下滑。2024年公司商品煤产量3.271亿吨,同比+0.8％;煤炭销售量4.593亿吨,同比+2.1％;综合售价578元/吨,同比-3.3％,其中年度长协/月度长协/现货/坑口直销售价491/705/627/285元/吨,同比-1.8％/-12.7％/-2.0％/-13.1％,销量占比53.6％/33.7％/7.9％/4.8％,同比-3.9/+9.3/-5.1/-0.3pct。2024年煤炭业务毛利率30.0％,同比下滑2.0pct,实现利润总额543.65亿元,同比下降7.1％。其中:1)自产煤:2024年公司自产煤销量3.27亿吨,同比+0.5％;吨煤售价527元/吨,同比-3.7％;吨煤销售成本292元/吨,同比-0.1％;单位生产成本179.0元/吨,同比持平;自产煤毛利率44.5％,同比下滑2.0pct。2)外购煤:2024年公司外购煤销量1.323亿吨,同比+6.2％;外购煤毛利率1.8％,同比下滑0.5pct。

   新街矿区接力资源接续,新街一井、二井完成开工备案,有序推进开工建设。据年报,公司神东矿区800万吨/年榆家梁煤矿和240万吨/年寸草塔煤矿剩余服务年限低于20年,分别约为3.5年和9.9年。近年公司积极开展现有矿井产能核增、收购杭锦能源、推进新街矿区批复建设,从而保障资源储备和接续,截至2024年末,公司煤炭保有可采储量为150.9亿吨,较2023年末增加17.1亿吨。据公司3月7日公告,公司持有60％股权的新街一井、新街二井项目完成开工备案,将有序推进开工建设。新街一井和新街二井是新街台格庙矿区的首开井,煤种均为不黏煤,属低瓦斯矿井,资源储量13.74/11.59亿吨,可采储量7.19/6.84亿吨,服务年限64.8年/75.5年,设计规模均为800万吨/年。按三年建设期估算,两矿井有望于28H1投产,投产后公司权益产能增加960万吨/年。此外,新街三井、四井已取得探矿权证和相关煤炭资源勘探勘察许可证,配套铁路即公司持股65％的东胜东至台格庙铁路项目取得内蒙古自治区发展改革委核准批复。

   发售电量同比增长,毛利率微降。2024年公司总发电量2232.1亿千瓦时,同比+5.2％;总售电量2102.8亿千瓦时,同比+5.3％。截至2024年末公司总装机容量达到46264MW,其中燃煤发电装机容量43184MW,24Q4新增装机容量1325MW。2024年公司售电价格为403元/兆瓦时,同比-2.7％;平均售电成本为357.2元/兆瓦时,同比-1.6％;机组平均利用小时数4960小时,同比-207小时,降幅4.0％;毛利率16.3％,同比-0.6pct,实现利润总额111.47亿元,同比+4.7％。截至2024年末,公司在建及已核准装机容量达到10640MW,2025年公司发电业务计划资本开支174.11亿元,较2024年完成增加44.08亿元,未来公司发电业务有望持续增长。

   运输业务盈利能力同比提升,运能持续扩张。1)铁路:2024年公司自有铁路周转量3121亿吨公里,同比+0.9％;毛利率37.8％,同比+0.8pct,实现利润总额125.62亿元,同比+13.8％。2)港口:2024年公司黄骅港装船量2.144亿吨,同比+2.3％;天津煤码头装船量0.44亿吨,同比-3.9％;毛利率40.7％,同比-3.7pct,实现利润总额21.22亿元,同比-7.8％。3)航运:2024年公司航运货运量1.299亿吨,同比-15.0％;航运周转量1494亿吨海里,同比-9.3％;毛利率10.8％,同比+5.8pct,实现利润总额2.60亿元,同比+160.0％。公司神朔铁路3亿吨扩能改造工程有序推进;巴准铁路暖水集运站铁路专用线、三道渠铁路专用线顺利开通,设计装车能力2000万吨/年;东月铁路列入国家重大建设项目清单,并获得核准批复;黄骅港五期工程(规划煤炭下水量5000万吨/年)、天津港务二期工程(设计年通过能力煤炭3500万吨、矿石1800万吨)获得核准批复;黄骅港油品码头工程、珠海港高栏港区国能散货码头工程开工建设;未来公司运能有望持续提升。

   煤化工产品销量同比下降,盈利同比下滑。2024年,受设备检修影响,公司聚乙烯销量33.22万吨,同比-8.8％;聚丙烯销量31.36万吨,同比-8.2％;毛利率5.8％,同比-5.4pct,实现利润总额0.37亿元,同比-80.5％。公司包头煤化工煤制烯烃升级示范项目(生产能力75万吨/年)建设有序推进,2025年公司煤化工业务计划资本开支54.46亿元,较2024年完成增加47.62亿元。

   # 盈利预测与评级

   公司经营稳健,考虑煤价、电价下移,我们预计2025-2027年归母净利润为551.23/583.43/590.62亿元,对应EPS分别为2.77/2.94/2.97元/股,对应2025年3月21日的PE分别为13/12/12倍。维持"推荐"评级。

   # 风险提示

   煤炭价格大幅下降;火电需求不及预期;项目建设慢于预期。