民生银行(600016):转型效果显现,重申跑赢行业评级

#核心观点:

   1H25业绩符合我们预期年初以来,民生银行股价阶段性表现亮眼,我们认为主要受益于长城AMC/深圳立业等大股东增持、资产质量包袱出清逐步进入尾声、负债成本改善驱动营收较好的增长。公司公告1H25业绩,二季度营收同比增长8.3％,延续了一季度领先同业的增速表现,上半年营收同比增长7.8％;2Q25归母净利润同比降低4.5％,降幅有所收窄,上半年整体利润同比降低4.9％。过去几年民生陆续在风险管理、业务经营层面质变,以上变化可能被市场忽略。向前看,我们预计,经营能力呈现将从营收端过渡至利润端,推动未来几年ROE企稳回升。

   发展趋势负债端大幅改善折射出经营能力提升。1H25公司净息差为1.39％、同比提升1bp,环比一季度降低2bp。其中,付息负债、存款成本率较去年大幅下行34bp、28bp至1.93％、1.86％;结构层面1H25活期存款较年初提升1pct至34.4％。我们认为公司领先同业的负债改善,主要源自较强的负债质量动态监测、依靠场景沉淀低成本负债、严控资源型存款等。

   2Q25/1H25公司净利息收入同比增长0.1％/1.3％。

   非息收入增速进一步提升。2Q25公司非息收入同比增长31.6％,带动上半年非息收入增速达25.0％。其中净手续费收入2Q25/1H25同比增5.4％、0.4％,主要受益于结算与清算、托管及其他受托业务手续费收入增长;其他非息收入2Q25/1H25同比增31.6％、25.0％,主要由于权益资产表现同比改善、债券抓取波段收益、以及存续债券浮盈释放。

   风险管理能力强基提质,不良净生成环比降低。1H25公司贷款不良净生成率为1.09％,相较去年降低9bp;贷款不良率、关注率较1Q25微升2bp、4bp至1.48％、2.73％,逾期率较年初提升10bp至2.19％。风险抵补能力端,二季度拨备覆盖率环比提升0.8pct至145.1％。

   中期分红落地。公司计划每10股派发现金股利人民币1.36元(含税),分红率为29.9％,与去年同期保持一致。

   #盈利预测与评级:

   维持盈利预测与A、H目标价6.40元、6.31港元不变。公司A股目前交易于0.4x/0.3x2025E/2026EP/B,H股交易于0.3x/0.3x2025E/2026E。A股目标价对应0.5x/0.5x2025E/2026EP/B,较当前股价有39.1％的上行空间;H股目标价对应0.4x/0.4x2025E/2026EP/B,较当前股价有42.1％的上行空间。维持跑赢行业评级。

   #风险提示:

   贷款风险处置压力超预期,宏观经济复苏不及预期。