巨化股份(600160):制冷剂景气行情开启,龙头有望充分受益

事件:公司发布2023年业绩预告,全年预计实现归母净利润9至10.6亿元,yoy-55.0％至-62％,业绩符合预期。Q4单季预计实现归母净利润1.53至3.13亿元,yoy-77.53％至-54.06％,qoq-40.37％至+21.90％。

   结论与建议:2023年受主营产品价格下滑影响,虽然公司以量补价,但盈利水平同比降幅明显。生态环境部发布2024年制冷剂配额,公司生产配额国内第一,加之收购飞源化工,三代制冷剂产能得到提高,氟化工产业链完备,行业龙头地位稳固。当前制冷剂价格上涨,价差拉大,行业长期景气行情开启。看好公司业绩修复,目前公司估值合理,维持"区间操作"评级。

   量增价减,业绩同比下滑:2023年公司主营产品价格下滑较为明显,其中制冷剂和食品包装材料量价齐跌,虽然部分板块量增价减,但整体业绩同比下滑幅度较大。分版块看,2023年公司制冷剂版块产品均价2.02万元/吨(yoy-2％),销量28.79万吨(yoy-13％),版块营收58.07亿元(yoy-15％)。基础化工材料均价1811元/吨(yoy-34％),销量159.36万吨(yoy+7％),版块营收28.87亿元(yoy-29％)。石化材料版块产品均价7711元/吨(yoy-5％),销量35.84万吨(yoy+72％),版块营收27.64亿元(yoy+64％)。食品包装材料版块产品均价1.28万元/吨(yoy-12％),销量达8.54万吨(yoy-16％),版块营收10.96亿元(yoy-26％)。氟化工原料版块产品均价为2886元/吨(yoy-40％),销量36.4万吨(yoy+33％),版块营收10.50亿元(yoy-20％)。含氟聚合物和含氟精细化学品版块总营收22.04亿元(yoy-10％)。原料端涨跌互现,萤石、无烟煤等矿物资源价格同比涨幅较大,但工业盐、电石等价格下行。Q4来看,制冷剂、含氟精细化学品、石化材料、基础化工产品均价环比上涨,但原料吨萤石、工业盐等价格上涨,预计公司盈利水平维持稳定。

   制冷剂景气行情开启,价差扩大:2024年三代制冷剂价格快速上涨,价差拉大。据百川盈孚,2024年1月R32均价1.95万元/吨,(较2023Q4+14％),R125均价3.07万元/吨(较2023Q4+15％),R134a均价2.91万元/吨(较2023Q4+8％),R410a均价2.50万元/吨(较2023Q4+17％)。R32-二氯甲烷价差为5967元/吨(较2023Q4+115％),R125-四氯乙烯价差为15163元/吨(较2023Q4+50％),R134a-三氯乙烯价差为13012元/吨(较2023Q4+59％),R410a-R125-R32价差194元/吨(较2023Q4扭亏)。制冷剂价差增大将增厚公司利润,当前公司制冷剂产能国内领先,有望充分受益于景气行情。

   配额确定,供需格局优化:2024年1月11日,生态环境部正式发放国内二代制冷剂以及三代制冷剂2024年的配额。此次国内三代制冷剂生产配额工74.6万吨,其中R32、R125、R134a、R143a的生产配额达66.6万吨,占比总计为89％。四大制冷剂品种CR3均在70％以上,后续随着配额的持续削减,落后产能退出,预计供需格局将持续优化,产能集中度进一步提高。公司2023年12月公告收购飞源化工51％的股权,进一步巩固行业龙头地位。加上飞源化工生产配额后,公司三代制冷剂生产配额达25.4万吨,市占率34％,国内第一,其中R32配额9.59万吨,占国内配额的40％,R125配额5.73万吨,占国内配额的35％,R134a配额2.07万吨,占国内配额的32％,R143a配额1.16万吨,占国内配额的45％。我们看好制冷剂步入长期景气行情,公司作为行业龙头,业绩确定性强。

   盈利预测:我们维持盈利预测,预计公司2023/2024/2025年分别实现归母净利润10.24/22.8/33.8亿元,yoy-57％/+123％/+48％,目前A股股价对应的PE为42/19/13倍,24年估值合理,维持"区间操作"评级。

   风险提示:1、产品价格不及预期;2、新建项目投产不及预期等