曲美家居(603818):内销积极调整,Ekornes成长稳健-季报点评

Q3营收同比微降,利润端短期承压10月27日公司发布2022年三季度报告,22Q1-3公司营收同增0.21％至37.50亿元,归母净利润同减11.62％至1.60亿元,扣非后归母净利同减24.01％至1.24亿元,主要系原料及运输成本增加所致。22Q3单季营收同减1.29％至12.14亿元,归母净利同减34.45％至0.35亿元,扣非后归母净利同减21.72％至0.36亿元。我们预计2022-2024年EPS为0.42/0.64/0.88元,参考可比公司Wind一致预期2023年11倍PE均值,考虑到EkornesAS变革成效显现,有望开拓中国市场,给予公司2023年12倍目标PE,对应目标价7.68元/股,维持"买入"评级。

   国内业务积极调整,海外Ekornes表现亮眼分品牌看,曲美方面,上半年外部环境扰动对订单获取、物流运输等产生影响,我们预计Q3影响已逐步减弱,同时公司积极推进内销业务变革,大力发展类直营模式,推进品牌焕新,赋能经销商经营,同时大宗、家装等新渠道逐步起量,内销表现改善可期。Ekornes方面,管理体系优化后效能持续释放,在海外家居需求整体承压背景下仍有亮眼表现,其中新品类拓展稳步推进,22H1软体沙发、电动椅、软包餐椅等新产品订单同比增速接近50％,同时积极进军中国市场,1H22Stressless中国订单金额同增近40％。此外,上半年公司已对产品进行合理提价,原料成本及运费压力有望得到缓解。

   销售毛利率有望逐步修复,降杠杆推进增厚盈利能力22Q1-3公司毛利率同比下降7.7pct至34.3％,我们判断主要系运输费用计入营业成本、原材料及海运成本上涨所致,伴随公司提价效果的逐步落地以及原料/海运成本回落,公司盈利能力有望逐步修复。22Q1-3公司期间费用率同比下降6.0pct至29.4％,其中销售费用率同降5.9pct至16.8％;管理+研发费用率同增1.0pct至9.6％,财务费用率同降1.1pct至2.9％,主要系汇兑收益增加,公司引入战投后增资款项将于年内进行有息债务置换,后续财务费用有望下降,增厚公司盈利能力。

   降杠杆工作稳步推进,维持"买入"评级考虑到外销需求承压及成本影响,我们下调Ekornes品牌收入及毛利率预测,预计公司22-24年归母净利分别为2.45/3.78/5.19亿元(22-24年前值为3.46/4.96/6.60亿元),对应EPS为0.42/0.64/0.88元,参考可比公司Wind一致预期2023年11倍PE均值,给予公司2023年12倍目标PE,目标价7.68元/股(前值11.21元),维持"买入"评级。

   风险提示:地产销售下滑,业务拓展及转型不及预期,费用控制不及预期。