联化科技(002250):扣非净利符合预期,医药板块有望迎来收获期

业绩回顾

   2022年扣非净利符合预期

   公司公布2022年业绩:营业收入78.65亿元(YoY+19.4％),归母净利为6.97亿元(YoY+120.9％),扣非归母净利润同比增长76.2％至5.08亿元,非经常性损益主要是江苏联化响水"3·21"事件停产的保险赔款。对应4Q22营业收入为19.64亿元(YoY+6.3％),归母净利3.54亿元(YoY+843.9％)。

   2022年内江苏联化开工率稳步提升,全年业绩同比高增。公司医药/植保/功能化学品收入分别为14.7/57.9/2.2亿元,YoY+20.6％/+21.6％/-10.4％,毛利率分别为33.1％/24.9％/20.8％,YoY-7.6/+1.6/-4.0ppt。

   发展趋势

   医药CDMO板块有望迎来收获期。公司业务管线中,商业化阶段中间体/临床3期阶段/其他临床阶段产品数量分别为18/39/67个,同比分别+1/+6/-2个,收入分别为10.3/3.1/1.3亿元,YoY+37.8％/+104.2％/-59.2％。2022年内公司不断巩固现有战略客户关系,并积极开拓新客户,根据公司年报,已完成或正在执行共计15个验证项目,其中2个为API项目。同时,公司加大研发投入,2022年内逐步建立了如PROTAC、Linker等研发技术平台。

   我们认为扎实的客户基础与研发实力筑就了公司医药CDMO板块坚实的"护城河",随着商业化阶段管线增多,公司医药CDMO板块有望进入收获期。

   江苏联化扭亏为盈,海外子公司亏损有望收窄。2022年全球农产品价格走高,江苏联化开工率稳步上行,实现营收21.7亿元(YoY+87.9％),净利润4.4亿元(包括3.2亿元保险赔款),同比扭亏为盈。植保产品中杀菌剂及中间体营收大幅增长,除草剂及中间体/杀虫剂及中间体/杀菌剂及中间体分别实现营收23.6/12.3/15.4亿元,YoY+15.3％/-9.6％/+81.4％。联化英国基地(LianhetechHoldcoLimited)2022年亏损达3.6亿元,我们预计随着海外客户供应链的进一步巩固,亏损有望收窄。

   功能化学品项目有序推进。截至2022年底,公司功能化学品板块管道内待商业化(已通过验证)/中试/小试新能源产品分别为2/4/10个。2万吨六氟磷酸锂、1万吨双氟磺酰亚胺锂项目有序推进中。2023年新能源功能化学品价格有所下行,公司计划坚持以需求为导向,提高功能化学品板块产品竞争力。

   盈利预测与估值

   新能源功能化学品价格下行,下游农药景气度有所波动,我们下调2023年净利润20％至7.34亿元,并引入2024年净利润为9.81亿元。当前股价对应2023/2024年16.5倍/12.3倍市盈率。因盈利预测及行业估值中枢下调,我们下调目标价26.5％至19.65元对应24.7倍2023年市盈率和18.5倍2024年市盈率,维持跑赢行业评级,较当前股价有50.0％的上行空间。

   风险

   医药中间体发展低于预期,农药中间体价格大幅下行。