劲嘉股份(002191):22年业绩承压,新型烟草持续放量-2022年报暨2023年一季报点评

烟标业务承压,新型烟草收入延续高增。分业务看,1)烟标:2022年烟标收入19.5亿元,同比-15.3％,其中量/价分别-24％/+12％,主要系行业竞争加剧、公司放弃部分低毛利订单以及上半年华东地区疫情对公司大客户订单造成影响。伴随生产经营回归正常,结合22Q4公司中标情况,我们判断2023年公司烟标业务收入稳中向好,但考虑到设备改造耽误部分生产,预计增速前低后高。

   2)彩盒:2022年收入同比+2.4％至11.6亿元,其中精品烟盒/酒包/3C包装同比分别+18％/+8％/-25％,精品烟盒需求伴随产品升级稳健增长,酒包和3C包装受下游需求不振影响增速放缓,伴随消费复苏,我们预计2023年彩盒业务增速有望修复。3)包装新材料:2022年实现收入9.3亿元,同比-3.0％,主因受烟标业务拖累。4)新型烟草:2022年实现收入5.5亿元,同比+227.7％,经我们测算,剔除22Q4并入电子烟供应链及包装加工收入的影响后,同比约+150％左右。考虑到2023年电子烟供应链等全年收入并入该板块,我们预计2023年新型烟草收入有望维持三位数的高增长。5)其他产品:主要为供应链业务,2022年实现收入12.8亿元,同比-15.4％,主要系口径变化影响。

   产品和业务结构变化及一次性因素致盈利能力承压。2022年归属净利率同比-16.32pcts至3.80％,主要系:1)2022A毛利率同比-4.45pcts至27.8％,主要系产品结构变化及业务占比变化影响,2022年烟标收入占比同比-8pcts至38％,且因终端消费力不足,低端卷烟订单占比提升。2)2022年投资收益同比-80.5％至0.60亿元,主要系2021年华大北斗股权核算方式转变等一次性因素导致投资收益基数较高。3)2022年公司计提2.90亿元资产减值损失,同比+559％。23Q1毛利率/归属净利率同比分别-3.82/-6.71pcts至30.24％/15.36％,呈现恢复趋势。展望全年,我们判断新型烟草业务收入占比提升将导致公司毛利率、净利率仍承压。

   风险因素:卷烟及白酒需求疲软;彩盒拓展低于预期;新型烟草政策收紧;新产品市场开拓不及预期。

   盈利预测、估值与评级:公司目前正处于业务结构调整期,建议重点关注新型烟草业务的崛起。考虑到业务结构变化,我们下调2023-24年净利润预测至6.5亿/7.4亿元(原预测:10.7亿/11.0亿元),引入2025年净利润预测8.1亿元,对应2023-25年EPS预测为0.44/0.50/0.55元。参考公司过往约15-20xPE的动态估值中枢,下调目标价至8.4元(原预测:11元),维持"增持"评级。