地素时尚(603587):Q3业绩短期呈波动,线上表现较好-2023年三季报点评

公司公布2023年三季报:2023前三季度营收18.46亿元/yoy+7.37％、归母净利润4.14亿元/yoy+10.17％。分季度看,23Q1/Q2/Q3营收分别同比+2.27％/+26.50％/-3.28％、归母净利分别同比+9.34％/+40.27％/-13.54％,零售环境走弱及高基数作用下Q3收入同比增速转负、归母净利下滑幅度超收入主要为费用率及资产损失提升所致。

   分品牌:开店推动RA持续高增,其余品牌Q3增速放缓。23年前三季度DA/DZ/DM/RA收入同比+5％/+12％/-10％/+38％、占比分别为54％/39％/6％/2％。单Q3收入同比分别-9％/+8％/-18％/+39％,RA由于基数较小仍维持较高增速,其他品牌由于消费环境弱复苏叠加去年同期高基数、以及主动关闭低效店铺处于净关店周期、收入增速有所回落,具体来看:DM、DA收入同比回落,主因门店调整所致,截至23Q3门店数量同比分别-17/-57家、yoy-44％/-9％;DZ受益于店效恢复、Q3营收维持正增长,截至23Q3门店数同比-6家/yoy-1％;RA同比高增主要为门店拓展带动,截至23Q3门店数量同比+5家/yoy+33％。

   分渠道:前三季度店效持续修复,线上渠道维持较好增长,门店调整致Q3线下增速转负。1)分线上线下:23年前三季度线上/线下收入同比分别+32％/+4％、占比15％/85％,单Q3同比分别+32％/-7％,线上电商持续增长,净关店致Q3线下收入呈回落。2)线下分直营经销:23年前三季度直营/经销收入同比分别+9％/-1％、占线下收入分别为51％/49％,单Q3同比分别-9％/-6％、直营经销均存一定压力。3)线下分内生外延:23年前三季度单店店效同比约+10％、门店数同比-6％。从年初开始公司主动调整门店结构、关闭低效门店、提升单店盈利水平,截至23Q3仍处于净关店,门店总数1086家(同比-75家/yoy-6％)、其中直营/经销分别为292/794家(同比分别-42/-33家、yoy-13％/-4％)。

   毛利率较为稳定,Q3净利率下滑,现金流表现较好。1)毛利率:23年前三季度毛利率同比+0.15pct至74.81％,同比较为稳定。分季度看23Q1/Q2/Q3毛利率同比分别持平/-0.22/+0.49pct。2)期间费用率:23年前三季度期间费用率同比-1.64pct至45.83％,其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比-1.31/+0.06/+0.12/-0.51pct。单Q3期间费用率同比+1.05pct至46.94％,主要为管理费用率同比+0.82pct所致。3)归母净利率:结合毛利率、费用率变动,叠加公允价值变动增加、资产减值损失同比增加、投资收益同比减少,23年前三季度归母净利率同比+0.57pct至22.41％,单Q3归母净利率同比-2.12pct至17.86％。4)存货:23Q3末存货4.78亿元/yoy+22.34％、库存规模有所上升,存货周转天数同比+27天至248天。5)现金流:23前三季度经营活动现金流净额4.96亿/yoy+36.03％;23Q3末货币资金22.6亿元/yoy+10.36％,现金充裕。

   盈利预测与投资评级:公司深耕中高端女装领域,多品牌梯度发展。23年上半年受益疫情放开客流量修复,流水逐渐改善、正经营杠杆下利润增速更高,但均尚未超21年水平。23Q3以来由于基数走高、流水呈现波动,我们认为公司仍处于修复进程中、未来将呈现较强利润修复弹性。2023/9/27公司发布激励计划(包括股票期权和限制性股票激励计划两部分),业绩考核分别为:①23年营收/净利分别同增10％/20％;②与22年相比,23+24年两年营收之和/两年净利增长分别超125％/155％,若以第一期23年行权业绩考核为基础,则24年营收/净利同比增速分别为5％/13％,首次授予激励对象包括董事、高管、核心技术人员,有望调动核心人才积极性。我们将23-25年归母净利润预测5.8/6.9/7.8下调至5.45/6.66/7.78亿元、对应PE为13/11/9X,维持"买入"评级。

   风险提示:终端消费疲软、新品牌发展不及预期等。