生物股份(600201):传统动保龙头风采依旧,全面革新再起航-深度研究

传统动物保健龙头,专注生药领域,品类齐全

   公司是国内规模最大的兽用生物制品生产企业之一,主要从事兽用生物制品的研发、生产与销售,产品种类涵盖猪、禽、反刍和宠物类四大系列共110多种疫苗和40多种诊断试剂,覆盖全国市场并出口周边国家。公司依靠口蹄疫疫苗起家,凭借出色的产品力支撑业绩高增,2012-2017年公司营收复合增速为27.87％,2018年-至今受猪周期和价格战影响,业绩有所波动。2022年/2023年前三季度公司分别实现营收15.3/12.2亿元,同比分别-13.9％/+10.0％,实现归母净利润为2.1/2.9亿元,同比分别-44.9％/+37.2％。

   口蹄疫疫苗:大浪淘沙始见金,承接政采释放空间

   公司为口蹄疫疫苗传统龙头企业,依靠口苗发家、成长。在市场低价竞争的环境下,公司口苗批签发量仍旧保持行业领先,守住市场份额。2023年公司口苗批签发占比为23％,为8家定点生产企业中第一。我们测算,口苗市场规模在19亿元左右,若2025年逐步取消政采,政采端释放的空间将完全由价格更高的市场苗承接,口苗市场规模有望达到27亿元,扩容42％。当前口苗价格已接近成本线,预计后续价格下降空间有限,价格战有望结束。公司最早建立口苗市场化销售渠道,政采逐步取消后,有望充分受益,抢占市场苗空间。此外通过精进工艺,不断降本增效,并开发新型口苗,口苗端整体盈利能力有望回暖。

   非口疫苗:接棒口苗支撑业绩增长,多品种持续发力

   2019年公司开始改变发展策略,重视非口产品的发展。猪用非口疫苗:受益于"一针三防"销售策略以及圆支、蓝耳等多个品种的上市,市占率逐步提升。反刍动物疫苗:公司深耕反刍市场多年,拥有多款反刍动物疫苗,近年来陆续推出的牛二联苗和布病疫苗销量保持高增长,助力公司反刍板块腾飞。禽苗:2022年新流法三联疫苗销售8357万毫升,同比增长21％,预计随2024年白羽鸡行业景气度回暖,公司禽苗业务有望恢复增长。

   研发奠定未来,非瘟疫苗进展顺利,宠物产品蓄势待发

   公司坚持研发创新,联合创新,深化产学研合作。公司与中科院等机构合作的非洲猪瘟亚单位疫苗已于2023年4月提交应急评价申请。若顺利上市,预计初期渗透率较低,随产品逐步完善,预计单头份售价为15元,渗透率达80％的理想情况下,市场空间为182亿元。宠物端重磅产品猫三联疫苗已提交应急评审。此外公司于2021年率先布局第三代疫苗技术mRNA疫苗,对于易变异病毒的疫苗研发具有重要意义,有望成为未来核心竞争力。

   公司口苗业务趋稳,随2025年政采取消,有望进一步扩容市场份额。非口疫苗业务支撑业绩增长,圆支、布病、牛二联等非口产品贡献增量空间,拉升毛利水平。非瘟疫苗作为行业重大单品,若顺利获批上市,将大幅扩容动保市场,公司有望抢占市场份额。动保产品需求受养殖景气度影响,我们预计生猪周期将于2024年H2迎来景气上行,或带动公司产品放量。我们预计公司2023-2025年实现营收17.5/20.1/23.3亿元,同比增速14.6％/14.9％/15.7％,实现净利润2.7/3.7/4.5亿元,同比增速30.2％/35.5％/22.0％。参考公司在历史周期中的表现,给予公司2024年35倍PE,对应6个月目标价为11.62元,首次覆盖给予"买入-A"的投资评级。

   风险提示:行业竞争加剧导致疫苗降价风险、下游养殖行业周期性波动风险、产品审批进度不及预期风险、产品推广不及预期风险、盈利预测不及预期风险。