箭牌家居(001322):毛利率承压拖累业绩,智能化发展向好

事项:公司发布2023年报,全年营收76.5亿元,较上年同期调整后增长1.8％,实现归母净利润4.2亿元,较上年同期调整后下降28.4％。2024Q1实现营收11.3亿元,同比增2.3％,归母净利润-0.9亿元,上年同期为311万元。公司2023年度拟每10股派发现金红利1.32元(含税)。

   平安观点:收入增长保持平稳,竞争加剧导致毛利率承压。2023年公司归母净利润同比降28.4％,主要因行业需求修复偏弱,公司全渠道加大产品促销力度抢占市场份额,竞争加剧导致毛利率承压,期内毛利率同比降4.5pct至28.3％;期间费率同比降1.9pct至21.0％,主要因公司2023年下半年起将对经销商补贴费用改为价格折扣,导致计提的经销商补贴减少,因此销售费用同比降15.7％。2024Q1公司出现亏损,同样主要因毛利率同比降6.0pct至24.4％。展望2024年,公司将以2023年限制性股票激励计划的业绩考核目标为目标,即以2023年营业收入为基数,2024年营业收入增长率不低于10％;且以2023年扣除非经常性损益的净利润为基数,2024年扣除非经常性损益的净利润增长率不低于15％。

   坚持深耕零售渠道,电商与家装业务持续发力。分销售渠道看,2023年经销收入入(包括经销零售、电商、家装及工程)占比86％、直销(包括直营电商与直营工程)占比14％;,公司继续开展以巩固零售门店、家装及电商渠道为核心的全渠道营销,若统计公司零售门店、电商和家装客户等渠道,合计收入占比75％(其中经销零售收入近30亿元、同比降3.5％,电商收入16亿元、同比增6.7％,家装渠道11亿元、同比增9.5％),工程渠道收入(含精装房和公共建筑工程项目)占比25％、收入同比增1.5％。截至2023年末,终端门店网点合计17,567家。

   坚定智能化方向,智能坐便器产品收入占比超20％。分品类看,公司主要产品卫生陶瓷、龙头五金、浴室家具2023年收入占比分别为49％、27％、10％,收入增速分别为6.6％、1.5％、-4.6％,毛利率分别为28.5％、26.6％、26.8％,同比降5.5pct、3.9pct、5.4pct。

   当前智能坐便器行业仍处放量阶段,据奥维云网线上推总数据,2023年智能坐便器零售额为68.4亿元,同比增长10.0％;

   零售量为308万台,同比增长19.7％。目前智能坐便器在我国市场普及率约4％-5％,相比日本近90％、韩国约60％、美国60％而言发展空间大。2023年公司智能坐便器收入15.6亿元,占营收比重为20％,同比增加2pct,毛利率30.3％,同比降6.1pct。公司持续加大研发投入,2023年研发投入3.4亿元,占营收比重4.5％。

   2023年经营性现金流大幅增加,2024Q1购买材料税费较多。2023年公司经营性现金流量净额11.7亿元,高于上年同期4亿元,主要因收现比提升6.7pct、付现比下降8.8pct。2024Q1经营性现金流量净额-9.4亿元,低于上年同期-5.8亿元,主要因支付购买材料和税费增加所致。2024Q1末应收账款、票据及其他应收款合计仅4.8亿元。

   投资建议:考虑地产销售、竣工面临压力,下调公司盈利预测,预计2024-2025年归母净利润分别为4.3亿元、5.2亿元,此前预测为7.6亿元、9.1亿元,新增2026年预测为6.5亿元,当前市值对应PE为20倍、16倍、13倍。行业层面,短期宏观地产政策持续改善,楼市有望筑底修复,带动卫浴装修需求释放;中长期看,尽管地产规模趋于萎缩,但重装需求增长,叠加智能坐便器渗透率提升,卫浴行业空间仍大。公司层面,作为国产卫浴品牌领军者,公司一是智能产品凭借品牌、产品性价比、渠道优势,收入增长亮眼;二是终端网点门店逆势扩张,直营电商与家装渠道快速拓展。尽管盈利预测下调,但考虑公司股价调整较多,维持"推荐"评级。

   风险提示:(1)地产基本面恢复低于预期:若后续新房与二手房成交持续大幅下滑,将影响房屋装修需求释放。(2)新业务拓展不达预期风险:当前公司积极发展恒温花洒等智能产品,但新业务拓展面临竞争激烈、品牌渠道培育需要时间等问题,导致业务拓展存在不及预期风险。(3)行业价格竞争激烈导致利润率下行风险:市场需求偏弱背景下,以智能坐便器为代表的产品价格竞争激烈,若后续价格战进一步升级,将导致公司毛利率承压。