深圳燃气(601139):价格机制理顺+气源成本下行,城燃主业愈发稳健

业务结构清晰,城燃主业从深圳向周边省份辐射,盈利能力稳健。公司立足深圳,逐步向安徽、江西、江苏等地辐射城燃事业;2020年后通过资本运作培育以光伏胶膜为代表的"清洁能源"业务。截至2023年底,公司天然气用户数超过763万,2023年管道天然气销售量48.40亿立方米,同比增长18.28％;其中城市燃气销售量33.31亿立方米,同比增长11.07％,电厂销售量15.09亿立方米,同比增长38.06％。2023年实现营收309.29亿元,同比增长2.88％;归属于上市公司股东净利润14.40亿元,同比增长17.80％。营收结构方面,2023年城燃、燃气资源、综合能源、智慧服务及其他分别占比57％、14％、22％、7％。

   需求侧:基期成本上调,支持城燃业务回收过去几年未传导至下游的高昂采购成本,毛差修复激发业绩弹性。城燃业务下游价格由政府按照准许收益原则定价,在未建立上下游联动机制时期,上游价格无法及时传导至下游,公司净利润受天然气价格波动影响较大。2024年3月,深圳在联动机制下核定公司资源采购成本并上调基期成本,在此基础上上调燃气销售价格0.31元/立方米,公司2021-2023年期间高昂采购成本可获得合理回收。在深圳推动"瓶改管"、气电项目建设、扩大需求规模的情况下,价格上调带动的毛差修复有望为公司业绩带来较大弹性。

   供给侧:天然气价格震荡下行,公司作为上下游一体化企业,毛利率预计将进一步回升。2023年以来,全球天然气价格震荡下行,海外LNG价格维持低位;我国进口LNG平均价格恢复至2019-2020年水平。此外,公司2023年8月发行可转债募投项目深圳市天然气储备与调峰库二期扩建工程,预计项目达产后可以每年增加LNG销售量150万吨,助力公司构建更完善的天然气采运储销全产业体系,有望带动公司毛利率上升。

   综合能源与智慧服务板块稳健发展,巩固盈利基本盘。2020年后公司通过投资控股,成功布局综合能源与智慧服务两大板块。其中,综合能源业务以生产光伏胶膜的斯威克作为盈利核心,2021/2022年净利润贡献占比达17.8％、18.6％。智慧服务板块依靠公司稳固的客户群体,智能燃气表、燃具、燃气保险等销售增长较快,2023年板块收入21.77亿元,同比增长33.97％。

   盈利预测与估值:预测2024-2026年归母净利润分别为15.18、16.49、18.00亿元,同比增长率分别为5.4％、8.6％、9.2％,当前股价对应PE倍13、12倍、11倍。选取新奥股份、佛燃能源、蓝天燃气作为可比公司,其2024-2026平均估值为11倍、10倍、9倍。鉴于公司处于全国经济最发达地区之一的深圳,用气强度与潜力均显著高于全国,以及未来几年具有较为确定的业绩增长,首次覆盖,给予"买入"评级。

   风险提示:天然气消费量增长不及预期、天然气价格波动风险、光伏胶膜行业价格竞争风险