涪陵榨菜(002507):榨菜增长稳健,静待成本红利-半年报点评

事件:公司发布2024年中报,2024H1公司实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别13.06亿/4.48亿/4.25亿,同比分别-2.32％/-4.74％/-1.62％。单Q2季度公司实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别5.57亿/1.77亿/1.66亿,同比分别-3.37％/-15.58％/-11.85％。

   榨菜增长稳健,各销售大区呈现分化。1)分产品看,2024H1榨菜/泡菜/萝卜/其他产品分别收入11.18/1.29/0.24/0.33亿元,同比+0.49％/-6.24％/-39.42％/-25.94％,榨菜业务保持稳定,萝卜和泡菜业务由于推广力度下降而承压。量价拆分看,2024H1榨菜/萝卜/泡菜/其他产品销量同比分别+3.45％/-53.33％/+16.67％/+16.67％,价格同比分别-2.86％/+29.81％/-19.64％/-36.52％。2)分地区看,华南/华北/东北销售大区收入分别3.63/1.48/0.54亿元,同比+9.12％/+3.21％/+12.71％,出口由于基数较低,同比+25.01％;其余区域同比均出现不同程度下滑。公司严管价格,整顿市场秩序,对于布局不合理、渠道冲突的经销商进行优化清理,较2023年年底,全国经销商数量减少424家至2815家。

   期间费用率提升,归母净利率承压。公司2024Q2实现毛利率49.17％,同比+0.38pct,主要由于高毛利率的榨菜产品收入增长。销售费用率增长2.74pct至12.09％,主要系销售职工薪酬提升;管理费用率增长0.56pct至3.95％;财务费用率+0.18pct至-3.85％;研发费用率+0.05pct至0.35％;最终实现归母净利率31.68％,同比-4.58pct。

   优化组织架构,重整老化产线。公司根据市场产品、生产制造、销售管理、总部职能四大条线和管理组织机构、作业组织机构两大层级,对组织架构进行了优化调整,调整后集团一级组织机构从原来的32个缩减至24个,管理扁平化有望提升运营效率。此外,公司拟对部分老化产线以及需具备多品生产能力的产线启动技术改造,以进一步提升智能制造水平,实现降本增效。

   投资建议:坚定"大乌江"战略,静待成本红利释放。公司坚定执行"双轮驱动"发展战略,将榨菜、下饭菜、榨菜酱三大品类的产品推广与"大乌江"品牌传播相结合。成本端,青菜头及榨菜半成品价格回落,成本红利有望释放。由于上半年收入不及预期,我们调整2024-2026年营业收入为25.7/27.6/30.5亿元,同比+4.9％/7.4％/10.3％,当前股价对应PE为16/15/13x,维持"买入"评级。

   风险提示:消费力恢复不及预期,品类拓展不急预期,食品安全问题。