三七互娱(002555):小游戏驱动下收入高位维持,分红突出

24上半年收入高位维持,小游戏是核心驱动。根据财报,公司24上半年实现收入92.3亿,同比增长19％;实现归母净利润12.6亿,同比增长3％。收入作为前瞻指标,过去一年保持着向上趋势,小游戏是核心驱动力。单Q2来看,Q2实现收入44.8亿,同比增长12％,收入虽然环比有所回落,但仍在高位。我们预计Q2小游戏仍保持较高月流水量级;

   国内手游、海外手游中的老产品Q2稳中略降。中报显示海外游戏1H24实现收入29亿(yoy-4％),海外占比仍在3成以上。

   Q2销售费用率下降部分被毛利率下降抵消,现金流亮眼。根据财报,公司Q2销售费用率55％,较过去两个季度回落近6pct;但毛利率受代理产品收入扩大影响环比下降4pct。

   现金流仍亮眼,Q2单季度经营现金流净额达到9.6亿,上半年合计21.3亿。

   国内关注小游戏利润释放,海外关注两款重点产品爬坡,25年为自研大年。小游戏收入规模较大,即使ROI下降但考虑到公司成熟的买量模型,利润释放仍有潜力;海外4月上线的《PrimalConquest》《MechaDomination》两款SLG稳步爬坡,有望成为后续重要增长点;国内下半年主要是代理储备,8月上线的模拟经营《时光杂货店》位于iOS畅销榜30-40名,Q4关注《赘婿》手游、《代号战歌M》。25年自研产品包括《斗罗大陆:猎魂世界》《代号MLK》《代号正奇》等。

   上半年分红比例73％、股息率突出。公司23年分红18.1亿,分红比例68％;公司是"国九条"发布以来首家宣布连续季度分红的A股上市公司,24上半年合计分红9.2亿,分红比例73％。若以23年18亿分红金额计算,当前股息率6.0％。

   调整盈利预测,维持"买入"评级。由于小游戏利润释放节奏靠后,基于我们对老产品流水和利润率趋势,以及新产品情况判断,我们调整盈利预测,预计公司24-25年营收187/215亿(原预测24-25年为202/217亿),增加26年预测223亿;预计24-25年归母净利润27.4/31.3亿(原预测24-25年为38.8/42.1亿),增加26年预测35.9亿,现价对应24-26年PE为11/10/8x。公司24年收入增长趋势良好,利润释放可期,当前估值位于底部分位,维持"买入"评级。

   风险提示:行业监管政策边际变化风险,游戏项目延期/表现不及预期风险,资产减值风险。