潍柴动力(000338):全球重卡发动机龙头,大缸径开启第二成长曲线-深度研究

多元业态布局助力长期成长性,股权激励彰显信心公司不断拓展业态,布局重卡、工程机械、农业装备、工业动力、新能源电池等多领域,迈向全球化、高端化、综合化。公司2014-2023年营收稳步增长,CAGR达到11.6％;同时,费用管控能力优秀,2023年销/管/财/研费用率分别为6.27％/4.42％/0.26％/3.76％;盈利能力保持稳定,抗周期波动能力强,2022年重卡周期低谷,但公司仍可保持毛利率17.78％,净利率3.24％。股权激励目标明确,长期具备成长动能,公司2023-2026营收/净利润CAGR不低于6.56％/21.01％;业绩稳定增长,现金流充足,高分红核心标的,2020年至今,分红率稳定在30％以上,截至2023年,其分红率达50％,后续仍有提升空间。

   重卡发动机龙头,大缸径开启主业新增长动能公司以重卡发动机为根基,市占率常年维持第一。同时,公司超前布局天然气重卡发动机,整合海外优势资源,协同国内市场需求,当前,天然气重卡发动机已具备较强的先发优势,市占率超60％。当前在油气价差仍具优势、运价低迷等因素的催化下,天然气重卡景气度有望保持,公司天然气重卡发动机核心受益。公司大力发展非道路发动机产品,通过收购法国博杜安掌握大缸径技术,博杜安旗下产品功率覆盖300-10000kW,2023H1实现营收17.1亿元,2019-2023年CAGR高达51.8％,以博杜安为基础,协同国内重卡发动机研发能力,大缸径发动机已初具规模。大缸径发动机单价高、盈利性能优秀,公司已具备30-50L排量大缸径量产能力,同时已攻克80L排量大缸径产品,持续获得市场认可。基于产品性价比优势,大缸径市占率有望快速提升,2023年大缸径出货0.81万台,大缸径有望成为未来发动机业务核心增长点。

   陕重汽、KION等子公司盈利能力持续修复,多元化发展平滑周期公司通过并购不断渗透下游各领域,包括重卡链(陕汽重卡、法士特变速器、汉德车桥)、凯傲(叉车+物流智能化)、林德液压(液压)、潍柴雷沃(农业装备)。得益于天然气重卡和海外需求不断增长,重卡链盈利能力迅速恢复;凯傲2023年营收875.21亿元,同比+10.8％,近9年CAGR高达17.84％。林德液压定位全球化液压系统供应商,2023年营收9.8亿元,同比+52％,近四年CAGR高达31.77％。潍柴雷沃聚焦智慧农机与智慧农业两大战略业务,受行业周期影响,2023年营收/净利为147/7.72亿元,同比-14.4％/+0.4％。子公司整体稳健增长,相互平滑行业周期。

   投资建议:基于公司子公司盈利能力持续修复,大缸径加速放量,同时,以旧换新政策有望催化重卡内需,我们上调了公司的业绩预期。预计公司2024-2026年实现归母净利润118.71/138.59/155.92亿元,当前市值对应2024-2026年PE为8.84/7.58/6.73倍。公司为重卡发动机龙头,且有望维持长期高分红,为高股息优质标的,维持"买入"评级。

   风险提示

   1、重卡行业销量回升不及预期;

   2、天然气重卡发动机销量不及预期;

   3、公司新业务拓展力度不及预期;

   4、盈利预期假设不成立或不及预期的风险。