紫金矿业(601899):降本增量成果显著,高质量成长利于长远-深度研究

铜、金产量持续增长。铜:2024H1公司实现矿产铜51.9万吨,同比+5.3％;其中,塞尔维亚紫金矿业/塞尔维亚紫金铜业实现矿产铜9.0/5.9万吨,同比分别为+33％/+45％,实现超产;卡莫阿铜矿(权益)/科卢韦齐铜矿实现矿产铜8.4/4.5万吨,同比分别为-6％/-31％,产量下滑主要系刚果(金)电力供应不稳,未来公司将通过建设水电站、光伏电站等措施实现电力供应稳定。金:2024H1公司实现矿产金35.4吨,同比+9.5％;其中,哥伦比亚武里蒂卡/圭亚那奥罗拉/澳大利亚诺顿金田/陇南紫金实现矿产金5.0/1.9/3.8/3.0吨,同比分别为+25％/+43％/+28％/+19％,贡献主要矿产金增量。

   自主勘探成绩显著,在手资源量丰富。公司自主勘探优势显著,高度重视既有矿床的经济技术重新评价,2024H1公司旗下巨龙铜矿和黑龙江铜山铜矿的重大地质找矿勘查成果获得自然资源主管部门评审通过,两宗铜矿合计新增铜资源量1837.7万吨、铜储量577.7万吨,约占中国2022年末铜储量的14.2％。截至报告期末,公司保有探明、控制及推断的总资源量为铜10467万吨、金3528吨、锌(铅)1212万吨、银28380吨,锂(LCE)1411万吨,权益口径资源量较年初增加铜619.7万吨,金53.71吨,银3334吨。

   生产成本控制效果显著。公司产品的销售成本主要包括采矿、选矿、冶炼、矿产品精矿采购、矿石运输成本、原材料消耗、动力、薪金及固定资产折旧等。2024H1公司成本控制效果显著,金锭/金精矿/铜精矿生产成本环比分别为-4.4％/-6.7％/-8.8％,主要系公司原材料采购端规模效应明显,以及精益管理所致。

   费用端表现优异。2024H1公司销售/管理/财务费用率为3.41％,同比-0.15pct;其中Q2销售/管理/财务费用率为3.11％,同比-0.33pct,环比-0.59pct。公司费用端有所下降,主要系人工成本下降等因素,体现公司精益管理不断取得成效。

   杠杆率下降,经营呈现高质量发展。2024H1末公司资产负债率为56.7％,同比-2.3pct,环比-1.6pct,继2023Q4以来持续下降;2024H1末公司长期/短期借款为691/232亿元,同比分别-20/-55亿元,环比分别-10/-88亿元;2024Q2公司经营性现金流量净额123亿元,同比+50％,环比+50％;公司上半年杠杆率下降,经营呈现高质量发展态势。

   投资建议:我们深度分析公司2024年中报,公司矿山产铜、金产量实现持续增长,自主勘探优势显著,在手资源量丰富,同时生产成本、费用端控制较好,财务杠杆率下降,公司高质量成长利于长远发展。我们维持公司2024-2026年盈利预测,预计2024-2026年公司归母净利润分别为314/360/410亿元,维持"买入"评级。

   风险提示:下游需求不及预期;供给超预期释放;美联储紧缩超预期。