华新水泥(600801):收入延续韧性,海外+一体化业务优势显露

3Q24业绩小幅低于我们预期公司公布1-3Q24业绩:营收247.2亿元,同比+2.3％,归母净利润11.4亿元,同比-39.3％。3Q24营收84.8亿元,同比+1.8％,归母净利润4.08亿元,同比-40.2％。公司3Q24业绩小幅低于我们预期,主要系财务费用增长超我们预期,我们认为可能系汇兑损益影响。

   1)国内需求下行压力仍较大,预计3Q24水泥销量继续承压。根据国家统计局,1-9月全国水泥产量同比-10.7％,其中7/8/9月产量分别同比-12.4％/-11.9％/-10.3％。根据数字水泥网,3Q24华中/华东/西南水泥发货率同比-8ppt/-11ppt/-7ppt,叠加部分区域错峰限产管控,我们预计公司3Q24国内水泥销量仍有一定幅度的下滑。2)国内水泥盈利预计继续承压,一体化+海外业务形成一定支撑。根据数字水泥网,3Q24华中/华东/西南水泥均价同比+1.6％/-0.2％/+1.6％,价格同比基本平稳,但考虑到销量下行背景下成本/费用的摊薄或存压力,我们估计公司国内水泥盈利或继续承压。考虑到公司单季度仍维持营收的小幅增长,我们预计国内一体化业务及海外业务的贡献仍在加码。3)毛利率下行压力较大,净利率承压。3Q24公司毛利率约24.7％,同比/环比-5.2ppt/-0.3ppt。销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.2ppt/-0.6ppt/-0.8ppt/+1ppt,我们认为财务费用率上升可能受汇兑损失影响。虽总费用率有所降低,但不足以对冲毛利率下行幅度,公司3Q24归母净利率约4.8％,同比/环比-3.4ppt/-1.2ppt。4)现金流整体保持平稳,3Q24单季度现金流表现强劲。1-3Q24公司经营性净现金流约33.8亿元,同比-1.21亿元,在利润明显下行的背景下基本保持平稳,其中3Q24公司经营 性净现金流约16.5亿元,同比+2.75亿元。

   发展趋势海外布局进一步加速,成长动能持续释放。9月18日,华新莫桑比克日产3,000吨熟料生产线项目启动,公司在马拉维、赞比亚、南非和津巴布韦多地的产线建设或扩建亦稳步推进,项目全部建成投产后,公司海外熟料年产能将达到1,845万吨,并具备2,520万吨的水泥年粉磨能力。我们认为随着公司海外产销增加,海外业务贡献有望提升,推动公司持续释放成长动能。

   盈利预测与估值由于下调了公司的吨盈利假设,我们下调公司2024/25E归母净利润18.7％/12.6％至17.5亿元/21.9亿元,当前股价对应2024/25E15.7x/12.5xP/E。我们维持跑赢行业评级,考虑到当前市场预期随行业协同修复有所回暖,我们维持目标价14.5元,对应2024/25E17.2x/13.7xP/E,隐含10％的上行空间。

   风险海外竞争环境恶化,国内需求降幅超预期。