固德威(688390):3季度业绩低于预期;下调至中性评级

3季度业绩低于预期:公司3季度收入/归母净利润17.95亿/3250万元(人民币,下同),同比下降2.2％/78.6％,环比下降11.2％/增长550.8％,低于我们预期,主要是由于高毛利率的欧洲户储出货恢复仍较慢,同时,内地户用新增装机放缓,对公司户用系统和内地户用并网逆变器销售产生一定影响。3季度毛利率为23.4％,同比/环比分别下降7.8/上升3.3个百分点,主要是由于收入结构变化。销售/管理/研发/财务费用率分别为7.5％/4.3％/7.1％/0.6％,同比+0.8/+0.6/+0.2/-0.6个百分点,净利率2.9％,同比/环比分别下降5.9/增长1.7个百分点。

   逆变器对欧出口短期反复,但长期增长趋势不改,业绩逐季修复仍可期:在环比持续回升后,9月中国对欧洲逆变器出口金额同比/环比分别下降7％/24％,我们认为,环比下降或受到台风、欧洲休假等短期因素的影响。

   随着欧洲进入降息周期以及能源转型继续推进,需求长期增长的趋势未改。从10月起出口有望恢复环比增长,公司4季度和明年业绩逐季修复仍可期。

   下调至中性:由于业绩低于预期,我们相应下调2024-26年盈利71％/21％/20％至1.48/6.03/7.90亿元。由于市场整体估值明显提升,我们将估值基准由18倍2025年市盈率上调至23倍(仍处于2020年上市以来底部),维持57.10元目标价。我们认为,2025年盈利恢复确定性较高,但其恢复程度仍存较大不确定性,估值进一步提升仍有待业绩兑现,将评级由买入下调至中性。