果麦文化(301052):25年两大催化,AI校对王和《三国的星空》-深度报告

穿透力总结:果麦文化是"AI技术+影视IP"双轮驱动的稀缺标的,AI校对王降本增效重塑出版业,叠加《三国的星空》强IP动画电影,预计25年收入增速达40％,技术变现与内容商业化双击下成长性显著超预期。

   超预期点一:AI技术--出版业智能化升级的核心抓手驱动机理为通过AI技术解决出版行业"出版物校对"三审三校的高标准所支出的费用,根据我们预测,中性假设下我国出版行业文字校对的费用为50亿元,而新闻稿件、论文、年报等文字校对市场总规模预计更高,公司有望不断打开成长空间。公司定期保持AI校对王产品及底层模型的更新迭代,果麦数智"金字塔大模型"成功通过生成式人工智能服务备案,DeepSeek等有望催化技术更新,在25年1月最新更新中,校对速度从约280字/秒提升至约600字/秒。

   超预期点二:影视IP--《三国的星空》的破圈潜力驱动机理为对标《哪吒2》和《长安三万里》,公司投资并参与制作的动画大电影《三国的星空》将于25年上映,有望增加公司25年利润弹性空间。《三国的星空》是果麦文化主投主控的动画大电影,易中天先生担任编剧和总监制,光线影业和亭东影业联合出品。我们预计《三国的星空》票房有望对标《长安三万里》,累计票房17.44亿元。根据敏感性分析,我们假设电影制作成本1亿元,5亿票房出品方分成40％即2亿收入,扣除成本电影收益1亿元。根据公告,果麦文化出资4000万元(假设占比4000万元/1亿元=40％),公司收益4000万。

   盈利预测与估值我们预计受公司主业增长(重要出版物上市)、动画电影带动,25年公司主业营收有望实现25％以上增长,考虑到电影业务增量,我们预计公司25年营收增长达40％。暂未考虑AI校对王产生的收入及利润增量,我们预计公司营业收入24-26年5.74亿元/8亿元/8.88亿元,同比增速分别为20％、40％、11％,公司归母净利润24-26年0.43亿元/1.38亿元/2.10亿元,分别对应估值71x/22x/14x。根据相对估值法,可比公司动画电影对标光线传媒PE30倍、AI应用相关公司中文在线、奥飞娱乐估值超80倍,公司当前股价处于估值修复中期,尚未充分反映AI与影视弹性,我们给予公司25年对应目标PE35倍,目标价49元/股。

   风险提示AI应用产品不及预期或竞争加剧(AI校对王有竞对、技术迭代不及预期等)、电影上映或表现不及预期(若《三国的星空》定档或票房不及预期,影视业务或拖累业绩)、政策监管(重要作者或IP受政策监管影响产品进展)等风险。