大悦城(000031):业绩底部区间波动,静待未来价值释放-2022年中报点评

事件描述

   2022中报显示公司营收150亿元(+5.3％),归母净利8591万元(-86.0％),扣非后归母净利5108万元(-91.5％),综合毛利率33.9％(+3.7pct),净利率7.1％(-1.1pct)。

   事件评论

   税费比例及少数股东损益占比提升,结算毛利率改善仍难以抵销业绩下滑压力。2022H公司营收150亿(+5.3％),其中开发业务营收同比增长12.0％至121.9亿,占比81.3％;

   租金减免导致投资物业收入同比下降18.9％至20.0亿,占比13.4％。营收增长而归母净利同比大幅下降,主因土增税率、期间费用率、所得税率、少数股东损益占比分别同比提升0.9pct、3.2pct、9.4pct、44.8pct至5.8％、14.3％、49.2％、91.9％,少数股东损益占比大幅提升侵蚀公司归母业绩,虽开发结算/综合毛利率分别提升9.5pct、3.7pct至31.6％、33.9％,仍难抵税费比例及少数股东损益占比提升对业绩的拖累。展望全年,2022H预收款项382.6亿(-10.4％),预收款项/年化结算=1.04X,开发收入结算仍有保障,毛利率下滑及减值压力相对可控,低基数下对公司全年业绩维持审慎的稳健展望。

   投资顺势趋于审慎,土储充裕可对后续销售提供一定支撑。2022H公司销售额285亿(-20.7％),销售面积106万方(-35.1％),销售均价26887元/方(+22.1％),均价提升与公司销售项目布局城市能级较高相关。2022H新增7个项目,拿地建面40.9万方(-79.7％),拿地金额76.9亿元(-64.2％),拿地均价18776元/方(+76.4％),楼面价大幅提升主因新增项目位于核心一二线城市。拿地金额/销售金额=27.0％(-32.8pct),拿地面积/销售面积=38.6％(-85.1pct),销售低迷下公司拿地投资顺势趋于审慎。2022H公司土储可售货值2165亿(-12.2％),可售周期近3年,土储充裕可对后续销售提供一定支撑。

   购物中心坚持外拓战略,储备充裕保障后期商业规模增长。公司商业遵循精细运营和加强轻资产拓展的原则,上半年外拓2个项目(广州黄埔大悦汇和成都金牛大悦城),并实现武汉大悦城的开业。截至2022H公司累计开业27个购物中心(含轻资产和非标准化产品),总商业面积约300万方;其中大悦城16个,总商业面积239万方,平均出租率90.5％。公司储备项目(含轻资产)20个,面积约183.5万方,保障后期商业规模增长。2022H受免租影响,公司投资物业收入同比下降18.9％至20.0亿,毛利率同比下降15.3pct至49.9％,下半年经营环境或将改善,自持业务运营有望平稳恢复。

   投资建议:租金减免及少数股东损益占比提升侵蚀归母业绩,公司短期仍在消化前期高价地对盈利的拖累,等待持有物业平稳成长、双平台模式下所拿优质地块进入结算,公司业绩或将迎来业绩的稳健修复。预测2022-2024年归母净利5.1/7.9/10.1亿,2022-2024年业绩增速372％、55％、28％,对应P/E为30/19/15X,给予"增持"评级。

   风险提示1、政策、销售市场改善进度低于预期;

   2、前期高价地消化进度不及预期。