华新水泥(600801):骨料、海外水泥表现亮眼,静待国内水泥改善-2024年中报点评

事件:公司披露2024年中报,上半年实现营业总收入162.4亿元,同比+2.6％,实现归母净利润7.31亿元,同比-38.7％。

   国内水泥承压加剧,骨料、海外水泥持续贡献增量。(1)上半年公司水泥及熟料销量2848万吨,同比-5％,其中国内外销量分别为2089万吨/760万吨,同比分别-16％/+41％,上半年莫桑比克3000t/d熟料生产线按计划推进,并启动马拉维2000t/d熟料新生产线等项目的建设,预计投产后可新增熟料产能约300万吨/年,水泥粉磨产能合计约270万吨/年,公司海外布局持续拓展。(2)公司上半年分别实现骨料、混凝土销售7153万吨/1470万方,同比分别+42％/+34％。(3)从收入贡献来看,上半年国内水泥、海外水泥、骨料、商混占比分别为31％/22％/18％/24％,同比分别-16/+7/+5/+4pct。

   结构持续优化下毛利率显现韧性,汇兑损失致财务费用率上升。(1)上半年综合毛利率23.7％,同比仅减少0.7pct,主要得益于高毛利的骨料和海外水泥业务收入占比提升。我们测算上半年水泥、骨料、商混单位毛利分别为63元/吨、20元/吨、31元/方,分别同比下降11元/吨、基本持平、下降7元/方。(2)从毛利贡献来看,水泥＆熟料、骨料、商混占比分别为47％/37％/12％,较2023年全年的占比分别-9/+9/-1pct。(3)上半年销售/管理/研发/财务费用率分别为4.9％/5.6％/0.4％/2.5％,同比分别+0.5/+0.5/+0.1/+0.9pct,主要是分母端产品价格下降的影响,财务费用率上升主要因发生汇兑损失1.15亿元(去年同期为-0.23亿元)。(4)Q2毛利率环比上升3.1pct至25.0％,预计水泥吨毛利基本平稳,得益于高毛利的骨料继续放量。

   资本开支有所放缓,资产负债率基本保持平稳。(1)上半年公司实现经营活动净现金流17.3亿元,同比-18.6％,表现略好于盈利端;(2)上半年购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金为14.4亿元,同比-20.6％;(3)二季度末带息债务余额、资产负债率分别为216.0亿元、52.2％,环比一季度末分别-5.3亿元/+0.4pct。

   全行业亏损下行业自律改善奠定国内水泥景气反弹基础,中长期期待政策加速供给侧出清。上半年水泥行业亏损面超50％,龙头企业引领推动行业自律改善,供给侧调控的力度和持续性明显增强,随着季节性需求恢复,下半年全国价格中枢有望反弹。中长期双碳、环保政策进一步趋严为供给侧带来更强约束,中短期产业政策对行业自律的约束有望强化,有利于行业竞争格局的优化和供给侧的加速出清,需继续观察落地节奏。

   盈利预测与投资评级:国内水泥行业自律改善,景气有望筑底反弹,公司一体化及绿色低碳战略持续强化主业竞争力,海外及国内一体化业务稳步拓展,持续贡献新增量。基于国内水泥需求下行超预期,我们下调2024-2026年归母净利润预测为21.1/25.6/28.0亿元(前值为25.5/32.2/35.8亿元),对应市盈率11/9/8倍,维持"增持"评级。

   风险提示:国内水泥需求超预期下行;非水泥+海外业务扩张不及预期;市场竞争加剧的风险。